[게임] (하나증권) WHY? 게임산업

LINK : https://bit.ly/3YWIwtk

하나증권 이준호입니다. 

게임 섹터 커버리지를 개시합니다. 

성실하게 업데이트 드리겠습니다. 잘 부탁드립니다.

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게임, 콘텐츠와의 전쟁중

게임은 콘텐츠와 전쟁을 치루고 있다. 영상 콘텐츠와 SNS가 빠르게 성장 중이지만 사람들의 여가 시간은 한정되어 있다. 수면 시간을 경쟁자로 꼽는 넷플릭스와 쇼츠를 무기로 하는 틱톡, 유튜브가 사용자와 체류 시간을 늘려가고 있다. 점점 수동적으로 손쉽게 도파민을 얻고 싶어 하는 사람들에게 상대적으로 능동적인 행위가 수반되어야 하는 게임은 ‘일’처럼 느껴지기도 한다. 이 전쟁에서도 높은 성과를 내는 게임들은 결국 콘텐츠의 장점을 보유한 게임들이다. 국내 게임사들은 과거 고 ARPPU의 국내 게이머를 바탕으로 높은 성장을 추구, 시현했으나 한계에 부딪혔고 현재는 글로벌 성과를 내기 위한 변화의 시기에 있다. 글로벌 트렌드에 맞춰 구조적으로 성장을 이루고 있는 게임사에 투자해야할 시기다.

크로스 플랫폼은 필수. 수익성은 라이브 서비스 > 패키지

글로벌/국내 게임사들은 PC/콘솔/모바일로 모두 플레이 가능한 크로스 플랫폼 개발 비중을 높이고 있다. 크로스 플랫폼 게임 출시 확대에 따라 점차 게임의 플랫폼 분류의 의미는 크지 않으며 지속 업데이트되는 라이브 서비스와 완결이 있는 패키지로 구분될 전망이다. 게이머들의 니즈에 맞춘 업데이트, UGC (User generated contents) 제공, PLC (Product Life Cycle) 관리가 가능한 라이브 서비스 게임의 강점이 패키지 게임 대비 높은 수익성을 갖게 할 것이다. 라이브 서비스 게임을 중심으로 게임의 수명 연장, 매출의 성장이 가시화됨에 따라 게임사들은 안정적인 증익 구조를 갖출 수 있어 투자 매력이 높아질 전망이다.

‘메인 게임’ 잡는 ‘서브 게임’

라이브 서비스 게임 내에서도 ‘메인 게임’과 ‘서브 게임’이 나뉘고 있다. ‘메인 게임’은 플레이에 있어 OTT/SNS와 대응될 정도의 시간이 필요한, 많은 조작과 집중을 요구하는 게임이다. 반면 ‘서브 게임’은 메인 게임 대비 적은 조작, 플레이 타임이 필요한, 타 콘텐츠와 병행이 가능한 게임이다. ‘서브 게임’의 조건으로 장르/콘텐츠 차별성과 편의성을 제안한다. 이를 만족하는 게임은 ‘메인 게임’을 상회하는 성과를 기대할 수 있어 주목할 필요가 있다.

Top Pick: 크래프톤, 시프트업

게임산업 투자 의견 Overweight로 커버리지를 개시한다. Top Pick은 크래프톤과 시프트업이다. 크래프톤은 ‘메인 게임’에서, 시프트업은 ‘서브 게임’에서 두각을 나타내며 개발력과 상업성을 증명하고 있다. 현재 서비스 중인 게임의 가치는 매 분기 매출 성장으로 확인될 것이다. 또한 두 기업이 생성형 AI를 도입하여 생산성을 빠르게 개선할 수 있는 구조라 판단, 큰 폭의 증익으로 이어질 것을 전망한다.

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투자의견: 게임 Overweight로 커버리지 개시

비용 효율화 시기, 구조적 성장이 가능한 게임사는?

비용 효율화 시기

2023년부터 2024년까지 소프트웨어 업계 전반의 키워드는 여전히 비용 효율화다. 팬데믹 시절 호황을 누린 온라인 산업은 사업을 확장했다. 인건비를 비롯한 영업비용이 증가하면서 고정비는 동반 상승했다. 엔데믹 이후 게임산업은 소폭 하향 안정화 과정을 거치고 있으며, 높아진 고정비는 이익 체력에 부담으로 작용 중이다. 게임사들은 마케팅 비용과 인건비를 최소화하며 글로벌 경쟁력을 갖춘 IP 위주로 선별하여 출시하는 전략을 택하고 있다.

글로벌 트렌드에 맞춘 전략 필요

글로벌 전체 게임 시장의 성장은 둔화되었으나 블록버스터 게임들은 수명을 연장하며 지배력을 확대하고 있다. 이는 신작들이 차지할 공간이 줄고 있음을 의미한다. 공격적인 마케팅 비용 집행이 어렵고 파이프라인 개수를 줄이는 지금 시점에 컨센서스를 폭발적으로 상회하는 신작이 탄생할 확률은 낮다고 판단한다. 흥행산업의 특성상 단기적 성과에 일희일비하기 쉽지만, 효율화의 시기가 길어짐에 대비하여 글로벌 트렌드에 맞춘 전략으로 구조적 성장이 가능한 게임사에 선별적인 투자가 필요한 시점이다.

크로스 플랫폼은 필수. 라이브 서비스 게임이 수익성 높음

게임사에 크로스 플랫폼은 필수다. 한정된 예산으로 최대 TAM (Total Addressable Market)을 타겟할 수 있기 때문이다. 현재 개발 단계에 있는 게임들이 출시됨에 따라 기존 PC/콘솔/모바일 경계의 구분은 유의미하지 않을 것이라 전망한다.향후 게임은 출시 이후 지속적으로 업데이트를 해가는 라이브 서비스, 완결이 있는 패키지만으로 구분이 가능할 것이다. 패키지는 일회성 성격이 크고 가격(P) 인상이 어려운 반면 라이브 서비스는 지속성이 있으며 게이머의 가격(P) 저항 우회가 용이하여 수익성이 더 높다. 완성도 높은 라이브 서비스 게임 1개가 다수의 패키지 게임 보다 높은 수익을 창출할 수 있다. 결국 돈이 되는 건 라이브 서비스 게임이다.

UGC는 게이머의 다양한 니즈

충족, 개발사에게 경제적 이점

라이브 서비스 게임의 꽃은 UGC(User generated contents)다. 게이머들의 높아진 눈높이와 다양한 니즈를 게임사들이 개별적으로 소통하여 게임에 반영하기에는 자원이 한정되어 있다. 콘텐츠 자체를 게이머가 만들게 한다면, 게임사는 일부 밸런스 조절과 최적화만으로 게이머들의 수요를 충족시킬 수 있다. 즉 UGC는 게임 개발사에게 경제적 이점까지 제공한다. UGC를 제공하는 블록버스터 라이브 서비스 게임의 흥행 장기화를 전망한다.

생성형 AI로 생산성 향상

생성형 AI는 UGC 생태계를 더욱 촉진시킨다. 제작의 허들이 낮아지면서 게이머들은 기존보다 고도화된 방식으로 게임 내에 원하는 콘텐츠를 구현할 수 있다. 그뿐만 아니라 생성형 AI는 게임사의 비용(C)을 효율화하면서도 생산성을 증대할 수 있는 열쇠다. 다만 도입으로 모든 게임사가 생산성을 극대화할 수 있지는 않다. 소규모 인원으로 구성되어 인력 확충이 필요하거나, 개별 스튜디오로 이뤄진 기업이 유리한 위치에 있다. 최소한의 인력 채용으로 생산성 증가를 우선 추구 한다면 기존 인력과의 이해관계 상충 없이 AI를 도입하여 게임 개발을 가속화 할 수 있기 때문이다.

‘메인 게임’뿐 아니라 ‘서브 게임’

포지션에서도 지속 성장 가능

이러한 구조 속에서도 신작에게 기회는 있다. 높은 퀄리티로 메인 게임에 도전하는 방법도 있겠지만 ‘서브 게임(세컨 게임, 서드 게임)’ 포지션의 시장성 역시 충분하다. 장르/콘텐츠 차별성과 편의성을 바탕으로 되려 메인 게임을 뛰어넘는 성과를 내는 게임들이 탄생하고 있다. 글로벌 성과를 내고 있는 기업의 지속성, 신작을 준비 중인 기업의 가능성/전략을 평가할 때에 포지션에 따른 차별화된 기준이 필요하다. ‘서브 게임’의 조건을 만족하면서 콘텐츠 성격을 강조하여 매출과 수명을 극대화할 수 있는 게임들에 기회가 있을 것으로 전망한다

Top Pick: 크래프톤, 시프트업

크래프톤. 투자의견 BUY

목표가 490,000원 제시

크래프톤은 2024년 매출액 2조 7,562억원(+44.3%YoY), 영업이익 1조 1,641억원 (+51.6%YoY, OPM 42.2%)를 기록할 전망이다. 크래프톤은 명실상부 글로벌 수준의 게임사다. 1 IP라는 이유로 국내 게임사 중에서도 디레이팅을 받고 있으나, [배틀그라운드]라는 IP가 보여주는 수익성은 글로벌 블록버스터 게임들과 견주어도 탁월한 수준이다. 라이브 서비스 게임들의 PLC(Product Life Cycle)은 길어지고 있고 글로벌 게이머에게 [배틀그라운드]는 언제나 다시 플레이할 수 있는 ‘메인 게임’이다. 2025년, 2026년 언리얼 엔진 5 업그레이드와 UGC(User Generated Contents) 모드 업데이트로 트래픽과 수익성 모두 점프업 할 것으로 전망한다.

또한 [다크앤다커 M], [인조이], [오버데어], [프로젝트 블랙버짓] 등 기존 블록버스터 게임들과 차별화된 장르의 신작들을 2024년 하반기~2025년 상반기 출시할 예정으로 성과에 따라 추정치 상향 여지는 충분하다. 

시프트업. 투자의견 BUY

목표가 95,000원 제시

시프트업은 2024년 영업수익 2,161억원(+89.7%YoY), 영업이익 1,475억원(+32.8%YoY, OPM 68.2%)를 기록할 전망이다. 시프트업은 [데스티니 차일드], [승리의 여신: 니케], [스텔라 블레이드]로 이어지는 라인업에서 100% 타율로 흥행을 이끌고 있다. 상장전 투자 설명회에서 김형태 대표가 강조한 ‘의도된 성공’의 결과다. 라인업들의 성공과 실적 추정치에 가려진 시프트업의 최대 강점은 해당 성과를 300명 미만의 인력으로 달성했다는 점에 있다. 2024년 예상 종업원 1인당 영업이익은 4.6억원 수준으로 국내 최고 수준의 생산성을 갖출 것으로 추정한다.

라이브 서비스 게임인 [승리의 여신: 니케]의 중국 진출이 예정되어있고 [스텔라 블레이드]의 PC 버전/후속작으로 실적 성장이 예상되며 그 이후에는 [Project Witches]가 기다리고 있다. 서브컬처 모바일에서, 그리고 트리플A급 패키지 콘솔에서 성공한 시프트업의 개발력은 후속작인 [Project Witches]에서 높은 시너지를 발휘할 것으로 예상한다. 추가 인력 보강은 필수적이겠지만, 후속작부터는 생성형 AI가 본격적으로 도입될 예정이기에 현재의 높은 수익성은 유지될 것으로 전망한다. 

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 이 리포트에서 중요한 키워드를 뽑는다면 다음과 같습니다 (ChatGPT)

콘텐츠와의 전쟁: 게임과 영상 콘텐츠, SNS 간의 경쟁 상황을 나타내는 중요한 개념

크로스 플랫폼: PC, 콘솔, 모바일을 모두 지원하는 게임 개발의 중요성을 강조하는 개념

라이브 서비스: 지속적인 업데이트와 사용자 생성 콘텐츠(UGC)를 제공하는 게임의 수익성 강화 및 중요성

메인 게임 vs 서브 게임: 주요 게임과 보조 게임 간의 차별화 및 두각을 나타내는 전략적 위치

생성형 AI: 게임 개발 과정에서의 생산성 향상을 위한 기술적 도입과 그에 따른 영향

구조적 성장: 글로벌 트렌드에 맞춰 성장이 가능한 게임사에 대한 투자 전략

UGC (User Generated Contents): 게이머가 직접 제작하는 콘텐츠의 중요성과 경제적 이점

비용 효율화: 게임사들의 비용 절감 및 효율화 전략

투자의견 Overweight: 게임산업에 대한 긍정적 투자 전망

Top Pick: 크래프톤과 시프트업과 같은 특정 게임사에 대한 투자 우선 추천

이 키워드들은 리포트의 주요 내용을 요약하며, 투자자 입장에서 중요한 요소들입니다