[월가 아재] 40주간의 시황일주 - 8주차 상업용 부동산의 위기

■ SVB 은행 사태를 모니터링하는 방법: 레포, H.8, FRA-OIS 스프레드

은행권의 유동성에 대해 간접적으로 알 수 있는 지표

FRA (Forward Rate Agreement, 선도금리계약)

은행 간에 돈을 빌리는 3개월 리보 금리

OIS 금리 (Overnight Index Swap Rate)

연준 기준 금리로 생각하면 됨.

FRA-OIS 스프레드 : 달러 자금 시장 신용 경색을 나타내는 지표

FRA와 OIS의 차이가 커질수록 은행들이 더 높은 금리로 돈을 빌려야 함

즉 은행들이 돈을 빌리기 어려워진다는 의미  

FRA-OIS의 상승세가 얼마나 빠르게 진정되는지 보면 이번 은행 사태의 추이를 가늠할 수 있음

■ Discount Window와 BTFP 프로그램, 낙인 효과

재할인 창구 (Discount Window)

연준이 은행에 긴급자금을 수혈하기 위해 사용하는 유동성 공급 장치 가운데 하나

담보를 맡기면 이자만큼 할인해서 돈을 주기 때문에 Discount Window로 불림

재할인 창구를 이용하는 것은 은행이 어려움을 겪고 있다는 뜻이므로 뱅크런 가능성이 높아짐 (낙인 효과, Stigma effect)

그래서 은행들은 되도록 재할인창구를 이용하지 않으려 함

이번에 새로 나온 BTFP(Bank Term Funding Program)에서는 이를 이용한 은행 목록을 2년 후에 공시하기로 했음 (낙인 효과 방지)

BTFP 프로그램 관련 대출 규모는 연준의 H.4.1 공시 자료를 통해 확인 가능

→ BTFP뿐만 아니라 재할인창구, 연방예금보험공사 등을 통해 공급되는 유동성의 규모를 확인 가능

→ 연준의 대차대조표 그래프를 통해서도 확인 가능

■ 08년 금융위기와 20년 COVID 사태와 현재의 차이점: 인플레

2008년 금융위기, 2020년 코로나 사태 때 연준이 유동성을 퍼부을 수 있었던 이유

→ 경제가 디플레 영역에 들어가고 있었기 때문

그러나 지금은 인플레가 여전히 5%~6%대에 머물러 있는 상황

여기에 정부/연준의 돈풀기로 인플레 목표치 2% 도달은 더욱 요원할 것

연준이 1970년대 인플레와 1990년대 일본의 디플레에서 얻은 교훈

→ 시장의 합리적 기대를 뛰어넘는 엄청난 고금리/유동성 주입으로 인플레/디플레를 잡아야 함

디플레가 오지 않으면, 연준은 고금리 기조를 유지하면서 인플레를 잡는데 집중할 것임 

그 과정에서 생기는 SVB같은 상처들에 대해서는 국소적으로 유동성을 뿌려서 치료하는 방향으로 갈 것임

SVB/크레디트스위스 사태로 인한 디플레 우려가 없다면, 연준/정부가 사태 수습을 위해 돈을 조금 푼다고 엄청난 강세장이 올지는 의문

반대로 말하면, 디플레 신호가 확인되면 주식을 매수할 타이밍이라는 의미

■ 디플레 시그널은 어디서 올 것인가?

디플레를 일으킬 정도로 수요를 대폭 꺾어버리는 사건은 무엇일까?

지금 은행들이 취약한 이유는 장단기 금리 역전 때문

단기 예금을 받아 장기로 빌려줘야 하는데 단기 금리가 장기 금리보다 높아져서 힘들어짐

부동산 시장에도 이런 메커니즘이 작동

상업용 부동산 회사는 단기 대출/변동 금리로 자금을 조달해서 부동산을 인수

그런데 부동산을 임대해 줄 때는 장기로, 고정적인 임대료를 받음 

지금은 단기 금리가 올라가면서 자금 조달 부담이 급증하는 반면 수익은 장기 계약에 묶여있는 고정적인 임대료임

그래서 상업용 부동산 기업의 재무구조가 악화될 수밖에 없음

Black Stone의 7천억짜리 모기지채 부도

→ 이자율 재협상에 관련된 이해당사자가 너무 많기 때문에, 부도를 내고 협상하는 편이 낫게다고 생각했을 가능성  

→ 핀란드 부동산에서 벌어진 일이지만, 미국 상업용 부동산 시장에도 균열 조짐이 나타나고 있음

PIMCO도 2조 짜리 모기지 채권에서 디폴트를 냈음

→ 운영자금이 수천조에 달하는 대형 플레이어

Brookfield도 2가지 부동산에서 총 1조 정도 부도를 냈음

→ 마찬가지로 운영자금이 거의 천조에 달하는 대형 플레이어  

상업용 부동산 시장은 코로나 사태로 인한 재택 근무 활성화로 고전하고 있던 상태

뉴욕, 샌프란시스코의 경우 사용률이 코로나 사태 이전 대비 절반 이하로 하락

미국 전체의 공실률은 20%를 넘어섰음

이러한 상황에서 올해 만기가 돌아오는 비은행권 채무는 약 120조 원

내년에는 75조원 정도가 만기 예정

게다가 은행권의 위기는 상업용 부동산의 유동성 증발로 이어질 수도 있음

연준이 은행 몇 개는 구제할 수 있음

그러나 부동산 시장의 위기가 시작되면 마찬가지로 유동성을 공급하고 대출 창구를 열어서 살릴 수 있을까?

그건 불가능할 것이고 결국 양적완화로 가야할 것

■ 지금 주식, 사야될까? 연준의 깊어지는 고민

그러면 지금 주식을 사야할까?

→ 아직은 기다릴 필요가 있음

이번 FOMC 결과에서 연준의 의중을 파악해야 함

→ 연준이 부동산 시장 상황을 모를리가 없음

→ 부동산 시장 상황만 보면 연준이 금리를 인하해야 하지만 오히려 지금은 동결/인상할 가능성이 높음

① 연준은 인플레의 불씨를 완전히 끄고 나서 양적완화를 하고자 할 것

② 양적완화의 또 다른 부작용인 빈부격차 심화(자산 가격 상승), 고용참여율 하락(자산 시장 버블로 인한 부의 효과)도 고려해야 함

이를 종합적으로 고려하면 자산시장이 조금 더 꺼지기 전에는 연준이 섣불리 움직이지 않을 것

은행, 부동산 시장 등에서 금리 인상으로 인한 부작용이 더 커지고 이로 인해 주식 시장이 크게 흔들리기 시작할 때가 주식을 조금씩 분할 매수해야 할 시점

■ 좋은 매수 타이밍은, 저가 매수 타이밍이 아니다!

물론 이번 주에 금리 동결하고 유동성 펌핑하면서 시장이 급등할 수도 있음

그렇다고 해서 후회는 하지 않을 것

사후적/이분법적으로 맞았는지/틀렸는지 따지는 건 바보들이나 하는 짓

우리는 언제나 세상을 확률적으로 바라봐야 함

미래는 하나의 결과로 확정되어 있는 것이 아니라 다양한 변수와 불확실성 속에서 확률분포로 이뤄져 있음

우리는 그 속에서 조금이라도 확률이 높은 선택을 해야 함

선택을 할 기회는 평생동안 아주 많음

확률적 우위가 있는 선택을 꾸준히 반복하는 것이 투자자로서 옳은 방향

리스크 대비 수익이 높을 때가 좋은 매수 타이밍

FOMC 전에 (불확실성이 높을 때) 매수해서 크게 버는 것 vs FOMC 이후 (불확실성이 대폭 완화됐을 때) 시장이 어느정도 상승한 후에 매수하여 조금 덜 버는 것

→ 차라리 후자가 훨씬 더 합리적이고 훌륭한 투자

만약 리스크(불확실성) 대비 잠재수익이 높은 기회가 보이지 않으면 투자하지 않을 것

상업용 부동산 위기 징후가 저변에 깔린 상태에서 연준이 유동성을 얼마나 공급할지도 알 수 없는데, S&P 500이 4천 이상으로 치고 올라간다면 예금 이자만 받아도 괜찮다고 생각

위험한 상황이라고 판단했음에도 도박하듯 투자해서 이긴다 한들 트레이더로서 부끄러운 일이기 때문

(월가아재) 본인 말고도 다른 전문가들의 의견을 참고하길 권유함

■ 꼭 기억해야 할 점 

① 미래는 확정되어 있는 것이 아니라 확률분포로 펼쳐져 있기 때문에 부단한 사고와 분석을 통해 조금이라도 확률이 높은 선택을 해야 한다는 점

② 수익보다 손실이 훨씬 더 고통스럽고, 재테크에서도 본인을 후퇴시킨다는 점

→ 지금처럼 불확실성이 큰 시기에 자산을 잘 지키기만 해도 남들보다 훨씬 앞서서 다음 사이클을 출발할 수 있을 것

지금 같은 시기에 마음이 조급하다면 공부하고 책을 읽으며 그런 조급한 마음을 달래는 것이 최선일 것

■ 무위험으로 10% 수익률을 올릴 수 있는 최고의 투자처

본인이 신용 대출이 있다면 투자가 아니라 부채를 갚는데 모든 돈을 써야 함

10% 이자의 신용대출을 한 사람이 그 대출을 갚는데 돈을 쓰는 것은 무위험으로 10% 이자를 주는 상품에 투자하는 것과 거의 동일한 효과

워렌 버핏, 조지 소로스 같은 투자의 거장들도 무위험으로 10% 수익률을 낼 수 없음 

그래서 꾸준히 빚을 갚는 것은 최고의 투자임

빚을 갚는 것이 요원해 보여서, 어떻게든 고수익을 내서 메워보려는 마음은 반드시 버려야 함

1980년대 미국의 저축대부조합(S&L)들의 행태도 이와 비슷했음

MMF와 경쟁에서 밀리자 고금리로 예금을 유치했지만, 이를 감당하기 어려워지자, 더 위험한 상품에 투자해야 수익성을 유지할 수 있었음

결국 상업용 부동산, 정크본드에도 손을 댔고, 그 결과는 비참한 몰락이었음

10% 빚을 갚는 것 

= 무위험 10% 금리 상품에 투자하는 것 

= 세계 최고의 금융 상품