[월가 아재] [월가아재 시즌3 - 2편] 주식 시장은 고평가 상태인가?

■ 2분기 캐치업

2분기 조정 후, 옐런이 작정하고 재정지출을 통해 유동성을 풀겠다는 의지를 표명하면서

주가 조정은 예상보다 얕았고, 그 이후 상승을 거듭한 끝에 현재는 상단을 테스트 중

■ 2024년 3분기 뷰

초단기 뷰 : 7월에 단기 조정 가능성

● 쉼없이 상승해왔기 때문에 기술적 부담감

● 실적 시즌 시작으로 자사주 매입이 한정적일 것

● 실적 시즌에 실적 가이던스 하향 조정 가능성 

→ 전조 증상 : 지난 주 Nike의 20% 폭락

→ 제조업 신규 수주 데이터에서도 힌트가 나타나는 중

● 그럼에도 불구하고, 조정 폭은 얕을 것으로 생각 중 (-5% 정도)

중기 뷰 : 옐런이 뿌릴 유동성의 규모에 따라 2024년 하반기 S&P 500 기준 5800 정도가 고점

단, 대선 이후는 하락장이 올 가능성이 매우 높음

■ 2024년 4분기 ~ 2025년 분기 하락 트리

하락장을 트리거할 수 있는 요인들

● 펀더멘털적 고평가

다양한 지표 측면에서 이미 고평가 구간 진입 (버핏지수, CAPE PER 등) 

하지만 펀더멘털적인 고평가 자체가 하락장을 유발하지 않음

단, 고평가 상태에서 촉매가 발생했을 때 빠른 하락이 올 수 있는 가능성을 내포한 환경이 형성되는 것

● 기술적 시그널 

바이든-트럼프 지지율 격차가 너무 벌어지지 않는 선에서

옐런이 하반기에 유동성을 계속 풀어놓는다면 

언젠가 상승 채널 상단을 뚫고 5800으로 올라가는 시점이 올 것

이 때가 기술적 고점에 접근하는 구간으로 해석

● 통화정책 측면에서의 시그널

연준이 9월~4분기에 한차례 금리 인하 후 

두 번째 금리 인하는 신중하게 할 것이라고 말할 경우 (매파적 금리 인하?) 

연준의 복잡한 속내 

부동산/고용 둔화 시작

대선을 의식한 바이든이 이민 정책을 강화하면 고용이 확 꺾이면서 소매판매에도 악영향을 줄 가능성

하지만 재무부가 유동성을 풀고 있기 때문에 하반기에 섣불리 완화적 통화적책으로 전환하기 어려움

게다가 5월부터 풀린 재무부의 유동성이 시차를 두고 연말부터 인플레이션을 유발하는 시점에

재무부 유동성 공급이 끊기면 순간적으로 스태그플레이션 기조가 나타날 우려도 있음

즉, 재무부 돈풀기의 부작용을 연준이 연말에 수습해야 할 수도 있음

1960년대 미국의 상황이 이와 비슷함

JFK, 존슨, 닉슨 대통령으로 이어지는 동안 

대형 프로젝트 (Great Society, 아폴로 계획), 베트남 전쟁으로

유동성이 풀리면서 채권 자경단이 부활

이로 인해 채권 시장이 학살 당하면서 스태그플레이션으로 고생

결국, 폴 볼커 의장이 인플레이션을 때려 잡으면서 

40년 간의 채권 불장이 도래 (금리 장기 하락)

연준이 할 수 있는 최선

9월~4분기에 한 번의 금리 인하 후 

재정 지출로 인한 인플레이션이 어느 정도인지 확인한 후 다음 행보를 결정할 가능성 ↑

하지만 시장은 연준이 금리 인하를 시작하면 계속 내릴 것이라는 가정을 가격에 반영하고 있음

따라서 연준이 금리 인하를 하면서 추가 금리 인하에 유보적 태도를 보이면 밸류에이션 조정 발생 가능성

● TGA 계정 자금의 소진

작년 7월부터 재무부 잔고를 채우면서 S&P 500도 하락 시작 

10월 즈음 지금 레벨로 다 채우고 나서 S&P 500도 바닥에서 반등 시작

올해 3분기부터 잔고를 소진하기 시작한다면, 이 잔고가 바닥에 근접하면서 S&P 500도 조정 가능성

문제는 이런 옐런의 계획은 이미 5월에 시장 참여자들에게 알려졌다는 것

시장은 선반영하는 특성 : TGA 잔고를 대선 즈음에 모두 소진하면 대선 이후 폭락장을 모두 예상하게 되면서 하락장이 대선 직전에 올 수도 있음

따라서 옐런은 연말 산타 랠리까지 감안한 방식으로 TGA 잔고를 관리할 것

● 국채 공급 물량에 대한 채권 자경단

채권 자경단 

정부가 과도한 재정지출을 하면, 시장 참여자들이 그 정부의 국채를 사지 않게 되면서

국채 금리가 치솟고 그 정부의 지출이 견제를 당하는 현상

COVID 직후 바이든이 막대한 재정 지출을 하면서

인플레이션과 함께 국채 금리가 치솟는 현상이 다시 나타남

옐런은 재정 지출을 하면서도 장기 국채 금리 급등을 막기 위해 장기 국채 공급을 억제하고 있음 (단기 국채 위주로 발행)

그 억눌린 장기 국채 공급이 결국 시장으로 나오면, 결국 연준이 양적 완화로 돌아서야 하는데

만약 그 시기에 인플레이션이 오고 있는 상황이라면, 연준이 나설 수 없기 때문에

경제에는 굉장한 스트레스를 유발할 수 있음

● 일본의 엔화 방어 시작

① 미국 국채를 팔아서 마련한 달러로 엔화를 매입하거나

→ 미국 국채 금리 상승

② (일본) 금리를 올려서 방어해야 함

→ 엔 캐리 자금 흡수되면서 유동성도 흡수될 것

● 트럼프의 일방적 지지율 우세 

2024년 연말까지 S&P 500이 5800까지 상승한다는 베이스 시나리오의 전제 조건

트럼프 - 바이든이 접전을 벌이는 와중에 옐런이 유동성을 계속 뿌리면서 주가를 부양한다는 것

그런데 트럼프가 바이든의 지지율을 압도하면, 무역 전쟁 이슈가 급부상 하면서 국채/주식에 악재가 될 수 있음