[경제] 주식시장 버블일까? (140조를 운용하는 하워드 막스의 메모)

▶ 하워드 막스는 누구인가?

월스트리트의 살아 있는 전설이자 가장 저명한 가치 투자자

140조 원을 운용하는 오크트리 캐피털 매니지먼트 회장

개인 자산 약 2.5조 원

1988년~2019년 사이 연평균 수익률이 무려 18.8%

하워드 막스의 2020년 이야기

▶ 두 도시 이야기 (찰스 디킨즈 저)

최고의 시절이자 최악의 시절이었다.

지혜의 시대이자 어리석음의 시대였고, 믿음의 세기이자 불신의 세기였다. 

빛의 계절이면서도 어둠의 계절이었고, 희망의 봄이지만 절망의 겨울이기도 했다. 

우리 앞에는 모든 것이 있었지만, 또 한편으로 아무것도 없었다. 

우리들 모두는 천국을 향해 가고자 했으나 (또) 우리 모두는 다른 방향으로 나아가고 있었다.

→ 오늘날 양극화된 우리 시대를 잘 보여주는 구절

▶ 코로나 19는 최악의 팬데믹

→ 미국에서만 34만 명이 사망

제 2차 세계대전 사망자의 85%

→ 2분기 GDP 하락 폭 역대 최대 : 32.9% (연률 : 분기 비율 X 4)

→ 3분기 GDP 상승 폭 역대 최대 : 33.4%

→ (1-0.329÷4)×(1+0.334÷4)=0.91775 (약 8%감소)

▶ 롤러코스터를 탔던 자산시장

→ 20년 2월 19일 3,386 → 2,237 (한 달만에 -33.9%)

→ 20년 8월 18일 다시 역대 최고 수준으로 복귀 (51.5%)

→ 이 모든 일이 5달 만에 일어남

→ 채권 발행 증가 (중앙 은행의 유동성 공급, 금리 상승 억제)

하이일드 채권 발행 (19년 대비 57% ↑)

투자등급 채권 발행 (19년 대비 58% ↑)

▶ 주식 시장에 가장 큰 리스크는 금리상승

→ 40년 동안 금리 하락 (지금까지 주식 투자자에게 우호적인 상황)

→ "금리 하락 경향은 끝났다 (마이너스 금리를 도입하지 않는 한)" 

→ 자산 시장에 악영향 (자산에 기대하는 수익률이 높아짐)

→ 현재의 자산 가격은 저금리에 의해 정당화됨

→ 그런데 금리가 상승하면?

미 국채 10년물 금리 (0.93% → 1.5%)

→ FED가 인위적으로 금리를 억누를 수 있을까?

만약 인플레이션이 3%가 되어도 계속 1.5%로?

→ 실질 금리가 마이너스가 되어도 사람들이 미국채를 계속 살까?

▶ 래리 서머스의 의견 (하버드대 최연소 정교수 / 총장 / 재무부 장관)

→ "바이든의 야심찬 부양책은 위험을 내포"

1) 부양책의 규모가 너무 큼

→ 부양책의 적절한 규모는 Output (산출) Gap 정도

GDP gap (Output gap)

→ 잠재 GDP - 실제 GDP

→ 잠재 GDP는 노동, 자본 등 생산요소를 완전히 활용하여 달성할 수 있는 최대 GDP

→ 바이든의 부양책은 예상 Output Shortfall의 3배에 달함

→ 한 세대 동안 보지못했던 인플레이션 발생 가능성

▶ FED는 인플레이션 가능성을 부정

→ 그러나 중앙은행 입장에서는 인플레이션이 증가하는 것을 기대함

→ 인플레이션이 발생하면 화폐가치가 하락하므로 부채가 많은 쪽이 유리함

→ 하지만 지금까지의 완화적 통화정책에도 불구하고 인플레이션은 일어난 적이 없음

▶ 인플레이션의 위협이 임박했나?

→ 대답은 "누가 알겠나?" (Who knows?)

▶ 백신 접종이 순조롭게 진행되고 변이도 잘 잡을 것

→ 3분기 내에는 집단 면역(Herd Immunity)이 가능할 듯 

→ 하지만 순조롭게 진행되지 않으면 큰 문제가 될 것

▶ 코로나 사태에서 가장 주목해야 할 지표는 Positivity Rate (전체 검사 대비 확진율)

→ 인플레이션보다 더 중요한 것은 코로나 사태의 향방

→ 백신이 효과가 있다면 확진율이 감소할 것임

→ Nate Silver (미국 대선 결과를 대부분 맞힌 유명 통계학자)

"미국의 평균 확진율이 7.3%에서 6.3%로 감소"

→ 백신 접종 효과가 나타나는 듯

▶ 재무부, 연준의 부양책은 공격적 투자를 유도

→ 투기적인 주식

→ meme 주식 (게임스톱 처럼 인터넷에서 바이럴이 된 주식)

→ 옵션 매매, 빚투 ↑

→ 채권 시장도 불타오름

→ 버핏 인디케이터 (GDP대비 시가총액 비율) 사상 최대

→ IPO 증가 (Airbnb, Coupang 등)

▶ 버블일까?

→ Valuation에 달림

→ 2021년 예상 S&P 500 PE Ratio (기업의 수익 대비 주가의 비율) : 22

→ 역사적 평균치인 15~16 보다 훨씬 높음

→ 그 이유 

① 역대 최저 수준의 금리 ② 테크주 선호 현상 (일반적으로 PE가 높음 / 고성장 기대) ③ 긍정적인 경제 전망

▶ 현재 상황이 버블로 보이지는 않음

→ With these factors in mind, I don't think most of today's asset valuations are crazy

(이런 요소들을 고려해 봤을 때, 현재 자산 시장의 밸류에이션이 광적인 수준은 아닌 것 같다)

▶ S&P Earnings Yield : 4.5%

→ PE Ratio의 역수 = 100/22

→ 시가 총액 대비 이익이 얼마나 나는가? 

→ 채권과 주식의 수익률을 비교할 때 쓰는 지표

→ S&P 500 주식 100만원을 사면 1년에 4.5만원을 버는 셈

▶ 미국채 10년물 수익률 : 1.4%

→ 미국채 10년물 100만원을 사면 1년에 1.4만원을 버는 셈

▶ 주식의 리스크 프리미엄(Equity Risk Premium)은 4.5% - 1.4% = 3.1%

→ 역사적 평균인 3%와 큰 차이가 없음

→ 채권 금리와 S&P 기대 수익률은 큰 차이가 없다는 의미

▶ 현재 (2020년 2월) S&P 500의 PE인 22를 닷컴 버블 당시 (2000년 3월)의 PE인 24와 비교하는 의견에 대해 

→ 당시는 기준 금리가 6.5% 였으므로 금리가 0%인 오늘날과는 다름

→ 즉 오늘날은 과거와 달리 금리에 대한 투자가 주식 투자의 대안이 될 수 없음

▶ Move forward, but with caution (앞으로 나아가되, 신중하라)

→ It now appears we're at the beginning of an economic up-cycle that's likely to run for years.

(우리는 앞으로 몇 년간 지속될 상승 사이클의 초입에 있는 것 같다)

→ "나의 커리어를 통틀어 현재가 고점/저점이라는 걸 높은 확률로 단언할 수 있었던 적이 가끔 있었다. 하지만 지금은 아니다."

→ 대부분의 자산 가격은 Gray Area에 있다 (애매하다)

▶ 공격? 수비?

→ Modest bias toward defense (약간 수비적으로 하자)

→ 상승하는 금리에 대응하는 투자

① 만기 10년 이상 장기 채권 투자를 줄이고

② 인플레이션의 수혜를 받는 자산을 고려하자

[아오오니]

정리 감사합니다.

[차지맨 켄!]

투자 판단에 도움이 되었으면 좋겠네요 ^^

[팔.로미]

스타킹 애호가가 못알아듣는 용어 써가며
코인 차트 분석하는 글보다 백배 낫다

[SoulHackrs]

Thank you for the summary!