[금융/시황/전략] 상반기 3800 깨진다! 은행 위기, 상업용 부동산 번질 것 (윤제성 뉴욕생명 CIO)

3월 FOMC에 대한 평가는? 

1~2번 추가 금리 인상 가능성은 있지만 확률은 굉장히 낮아짐

파월의 발언을 매파적으로 들었음

은행의 대출 축소로 인해 유동성 공급이 줄어들면 추가 금리 인상 없을 것

그렇지 않다면 금리 인상을 지속할 것

어느 경우라도 경기에 좋지는 않을 것

지역 은행들은 유동성 공급을 줄일 수밖에 없음

① 예금이 MMF로 빠져나가고 있음

② 상업용 부동산 대출 비중이 높기 때문

추가 금리인상 가능할까?

원래 예상은 5.5% (현재 수준에서 2번 추가 인상)

은행 유동성 공급이 축소되면 금리를 안 올릴 듯

어쨌든 인플레를 잡는 것이 중요하기 때문에 더 제약적으로 가야함

폴 볼커의 실수 

1980년대 초반에 경기침체가 발생하자 기준 금리를 인하

그러나 경기침체가 와도 인플레가 꺾이지 않았음

다시 금리를 인상한 다음, 1년 후에 인플레의 추세가 꺾이는 걸 확인한 후 금리를 인하

이처럼 경기침체가 발생해도 인플레가 꺾이지 않을 가능성을 파월은 두려워할 것

현재 인플레는 하락하고 있지만 속도가 느리며 다시 오를 수도 있음

물론 연말까지 내릴 가능성이 높지만 연준은 이를 확인한 다음 금리를 내고 싶어함

70~80년대 인플레이션과 지금은 다른 상황 아닌가?

70~80년대 인플레는 유가가 주요 원인

지금은 유가/임금 요인이 반반

임금 인플레는 없어지겠지만 유가는 크게 하락하기 어려움

약한 경기침체 시 유가 $60 지킬 것

그런데 본인은 좀 더 강한 경기침체가 올까봐 걱정됨

소프트랜딩의 경우, 인플레이션 때문에 실질 GDP가 마이너스라서 침체이지만, 명목 GDP는 0%라서 주식에 큰 악영향은 없을 거라고 투자자들은 믿고 있음

→ 기업의 매출액, 순이익은 인플레를 고려하지 않은 명목 수치

그런데 명목 GDP도 마이너스가 될 정도로 강한 경기침체가 오면 주식에도 나쁠 것

경기 침체가 와서 금리를 내리면 주식은 경기 침체 도중에 바닥을 찍는 경향

침체가 안 오는 경우에는 금리를 내려도 주식이 괜찮았음

인플레 상황에서 기준 금리 인하 시 주식 매도 타이밍

디플레 상황에서 기준 금리 인하 시 주식 매수 타이밍

베어스턴스 반등 (Bear Stearns Bounce)

연준은 경기침체를 예상하고 2007년 9월에 기준 금리 인하 시작

2008년 3월 베어스턴스가 파산했을 때 투자자들은 이 사건을 악재의 정점으로 해석했고 글로벌 증시는 강하게 반등했음
결과적으로 이때의 반등은 약세장에서 일시적으로 나타나는 베어마켓랠리에 불과했음

2008년 9월 페니메, 프레디맥, AIG에 이어 리먼브라더스도 파산하며 금융위기가 본격화됐고, S&P 500은 2009년 3월까지 -50% 폭락

연준 금리 인하가 반드시 주식 반등을 의미하는 것은 아님

엇갈리는 연내 금리인하 썰..Fed vs 시장, 누가 맞을까?

시장은 올해 말까지 4번 금리 인하 예상

파월 의장은 연내 금리 인상 가능성을 단호히 부정

연준은 인플레가 꺾이는 걸 확인한 다음 금리를 내릴 것

은행 위기로 냉각된 분위기, 그래도 인플레이션 잡기 어렵다?

인플레가 쉽게 내려오지 않을 가능성이 있으니 연준은 조심스러울 것

5월 FOMC 이전 CPI 발표는 3월 CPI(4월 12일) 밖에 없음

4월 CPI는 5월 10일 발표 예정

CPI가 빨리 내려올 경우, 주식은 처음에는 조건반사적으로 상승할 것

그런데 CPI가 예상보다 너무 낮아지면, 오히려 경기침체 우려로 주가가 하락할 것

CPI(인플레) 급락 = 경기침체 (?)

고용시장은 언제쯤 꺾일까?

지난 주 실업 급여 청구 건수는 여전히 낮은 수준 (19만)

은행위기 발생 이후임에도 여전히 낮은 건 시차가 있기 때문?

기업 고용은 줄어들고 있고 해고는 늘어나고 있음

이런 흐름은 기술 회사에서 산업 전반으로 확산되는 중

그래서 몇 달 안에 물가와 고용이 냉각될 것

지역은행들의 불안, 더 확산될까?

지진이 발생하면 여진이 계속되는 것과 마찬가지

그래도 연준이 시스템 위기는 막을 수 있을 것 

→ 전액 예금 보장 없이도 케이스 바이 케이스로 대응 가능

만약 전액 예금 보장을 한다면 은행이 더 공격적으로 투자할지도 (도덕적 해이)

은행위기로 연준이 유동성을 지원한 것은 양적완화가 아니다

은행에 공급된 유동성이 대출로 연결되지 않을 것이기 때문 (유동성 함정)

크레디트스위스(CS)이어 도이치뱅크도? 은행 위기 다음 타자는?

독일도 미국처럼 지역 은행이 많음

유럽 은행들이 미국 상업용 부동산을 많이 보유

→ 그 중에서도 특히 지역 은행들 

2008년 금융위기 당시에 서브프라임 모기지를 제일 많이 가지고 있던 것도 지역 은행들 (공격적 투자)

도이치뱅크 주가가 흔들린 이유

→ 은행 주가가 내리면 일단 팔고 원인 파악은 나중에 하는 상황 (Sell first, Ask questions later)

→ 그만큼 투자자들이 위험에 예민한 것

지역은행 위기, 상업용 부동산으로 번지나?

그렇다고 생각

지역 은행의 상업용 부동산 대출 비중이 높기 때문

경기가 좋을 때는 지역 은행이 잘 나갔지만 지금은 경기 침체 우려로 정반대 상황이 됨

대신 기술주가 상승

→ 경기 침체가 다가오지만, FOMO 때문에 주식에서 나오긴 싫으니까 기술주로 도망간 것

상업용 부동산 위기는 경제 전체를 위협할 문제가 될텐데?

경착륙까지는 아니지만 예상보다 강한 경기침체 예상

일반적 침체 (garden-variety recession) : 경기과열 → 인플레 → 연준 금리인상 → 수요 감소 → 경기침체

하지만 닷컴버블이나 서브프라임 모기지 사태까지는 아닐 것

상업용 부동산 외에 경제를 위협할 다른 문제가 있다면?

크게 눈에 띄는 곳은 없음

이번에는 모두가 예상해온 경기침체이기 때문 (the best forecasted recession)

① 지금 당장 걱정되는 건 은행의 대출 조이기로 경기가 빠르게 하강하는 것

② 그 다음은 연방 정부 부채한도 문제

→ 공화당이 예산 감축을 원하기에 협상은 예상보다 길어질 수도

→ 공화당의 의견이 관철되면 불경기에서 회복되는 속도가 느려질 것

→ 재정 부양이 어려워질 것이기 때문 

경기 전망 악화에도 주식 시장이 버티는 이유는?

S&P 500, 나스닥은 은행 위기 발생 이전보다 높은 수준 

작년 9월 대비 S&P 500는 낮고 빅테크 주식은 높은 수준

특히 반도체가 신기할 정도로 많이 회복

사실 반도체 업황은 그리 좋지 않음

엔비디아, AMD 등 인공지능 관련주는 따로 움직이는 느낌

그렇다고 모든 반도체가 다 좋을지는 의문

상반기 주식시장 어떻게 보나?

6월 말까지 S&P 500 3,800 깨질 것

깨졌다가 천천히 회복할 것이기 때문에 연말에도 그리 좋게는 안 봄

지금 기술주 매수 기회?

"윤 CIO는 지속적으로 기술주가 비싸다 말해 왔음"

마이크로소프트도 매력적인 주식이지만 가격이 비싸다고 생각

대박은 안 노리고 적당히 먹으면서 안전하게 가자는 주의임

나쁘지 않았던 4분기 어닝시즌, 1분기 어닝시즌도 괜찮을까?

애틀랜타 연은의 GDP 나우 : 작년 1분기 3.2% 성장 예상

월가의 예상도 대부분 1~2%로 괜찮은 수준

그러면 어닝도 괜찮지 않을지?

다 지나간 일

기업 이익 성장률이 마침내 마이너스로 내려갔음 (YoY)

기업 이익은 하향 추세인데 위기도 생긴 상황

그렇다면 기업 이익 하향은 더 가팔라질 것

2분기에 기업 이익이 문제가 될 가능성이 커졌음

작년에 반도체 기업의 밀어내기로 인해 고객사의 재고가 쌓인 상황

경기 침체가 예상되는 상황에서 고객사가 반도체를 추가 구매할 이유도 없음

반도체 전문가는 아니지만 매크로를 보는 입장에서 좋게 보기는 어려움

채권 지금 사도 되나?

TLT $99 지정가 주문 체결됐음 (10년물 4%)

→ 거의 저점에서 매수 (운이 좋았음)

6일 후에 $108대에 다 팔았음 (10년물 3.4%)

금도 $1900 초에서 팔았음 

2019년에 불경기를 예상하고 $1500대에서 매수했음

그 후 금가격이 올라가면서 수시로 매도

그러나 금을 모두 팔지는 않았음

금이 $2000인 상황에서 굳이 사야하는지 고민 중

채권도 마찬가지

주식 비중이 높은 사람들은 꼬리 위험 헷지 차원에서 금/채권을 사도 됨

본인은 주식 비중이 낮기에 위험 헷지용은 아님

"미국채 30년물 3.8%되면 다시 살 것" (=TLT $102에 지정가 주문했음)

역전됐던 10년물과 30년물 수익률은 정상화된 상태

덫을 놓고 기다리되 불경기가 닥치기 시작하면 바로 사야 됨

→ 3.8%보다 낮아도 불경기가 확연해지면 채권을 사야됨

아직은 기다리는 중

주식도 마찬가지

내가 예상했던 가격으로 오지 않았는데 경제가 회복되는 게 보이면 일단 사야됨 (싸든 비싸든)

불경기가 오면 인플레는 3%정도로 내려가고, 조금 더 심하면 3% 이하로도 갈 것

하지만 장기적으로 보면 인플레는 3%대를 유지할 것 같음

→ 탈세계화, 에너지 전환, 인구 구조 변화 때문

→ 10년물 국채 금리도 불경기가 심하면 2.5%로 내려갈 수 있지만 일시적일 것

유가 관련주는 매수 기회를 기다리는 중

OIH (VanEck Oil Services) ETF

→ 원유 채굴 서비스 회사들의 주가를 추종

→ 공격적인 주식

→ $200 대에서 분할 매수 시작

WTI는 배럴당 $60를 바닥으로 봄

윤CIO의 에너지 포트폴리오

1) XOP (SPDR S&P Oil & Gas Exploration & Production) ETF

: 석유 및 가스 탐사, 생산 관련 업스트림 기업 추종

2) OIH (VanEck Oil Services) ETF

: 원유 채굴 서비스 회사들의 주가를 추종

3) VDE (Vanguard Energy Index Fund) ETF

: 석유 및 가스, 석탄 탐사 및 생산 기업 추종

이 세 종목을 사면 원유 관련 분산 투자 가능

메타가 지금은 비싸졌지만 틱톡 관련 반사 이익은 있을 것 같음

금도 최악의 상황이 오면 $2500로 상승할지도?

달러 앞으로 어떻게 움직일까?

달러는 애매함

① 달러 인덱스 기준

미국 금리 인상 막바지, EU가 계속 올리면 유로 강세 가능성

일본이 수익률곡선 통제 정책을 풀기 시작하면 엔화도 강세 가능성 

→ $1 당 ￥120~130

이럴 경우 달러 인덱스는 약세 가능성이 큼

② 달러/원 환율 기준

원화-달러는 또 다른 문제

미국에 위기가 생기면 원화에도 위기가 생길 가능성이 높음 (1400원 대)

한국은 미국, 중국을 중심으로 수출하는 국가

중국 경기 회복이 미국 경기 침체를 커버한다면 환율이 1300원 대를 지킬 가능성은 있음 

→ 본인은 그럴 가능성이 별로 없어 보임

국내 증권사/금융사들이 미국 오피스 빌딩에 투자를 많이 했음

주로 메자닌 형태로 투자했기 때문에 위기 발생시 휴지조각이 될 수도

이렇게 되면 원화에 더 큰 악영향을 줄 수도

※ 메자닌 (mezzanine) : 주식과 채권의 중간 위험 단계에 있는 채권

안전자산으로서 엔화의 위상이 흔들렸지만 지금은 다시 회복하는 모습

미국/유럽 은행 위기, CS 사태로 인해 스위스 프랑도 불안

일본 경제는 지루하지만 크게 벌린 것도 없음 

대형 은행은 큰 문제 없을 것

→ 대손충당금을 많이 쌓아서 경기침체에 대비해왔기 때문 

→ 제이미 다이먼 JP모건 CEO “경제에 닥칠 허리케인 대비해야”