[경제] [김현석의 월스트리트나우] UBS ‘엔비디아 실적, 멜트업(melt-up) 부른다’

LINK : https://www.hankyung.com/article/202405211264i

<5월 20일 월요일>

엔비디아의 실적 발표를 이틀 앞둔 20일(미 동부시간) 뉴욕 금융시장에서는 종일 관망세가 이어졌습니다. 이번 주 중요한 경제 데이터 발표나 이벤트가 별로 없는 데다 엔비디아의 실적이 미칠 수 있는 시장 영향력을 고려하면 그럴 수밖에 없습니다. 씨티그룹에 따르면 지난 금요일 마감 기준으로 옵션 시장을 보면 투자자들은 엔비디아 주가가 8.6% 변동할 수 있다고 베팅하고 있습니다. S&P500 지수를 0.4% 움직일 수 있다는 뜻으로 이는 지난 12년간 단일 어닝 발표가 미치는 영향으론 네 번째로 큽니다. 인터랙티브 브로커스의 스티브 소스닉 전략가는 "만약 엔비디아가 월가 추정치를 계속해서 깨고 다음 분기 가이던스를 높이고 기대도 넘어선다면 이는 인공지능(AI) 트레이드가 빠르게 진행될 수 있다는 것을 의미한다. 그러나 아주 작은 약점이라도 있다면 엔비디아 주식뿐 아니라 시장 전체가 훨씬 더 큰 피해를 보게 될 것"이라고 관측했습니다.

투자자들은 압도적으로 엔비디아가 예상보다 좋은 실적을 내놓을 것으로 기대합니다. 아침부터 월가에서는 엔비디아 목표주가를 높인 곳이 줄을 이었습니다. 스티펠은 "AI 인프라 투자 주기가 계속됨에 따라 또 다른 강력한 실적과 가이던스가 나올 것"이라며 목표주가를 910달러→1085달러로 상향 조정했고, 바클레이스는 850달러→1100달러로, 베어드는 1050달→1200달러로 높였습니다. 주가가 현 수준에서 20~ 30% 추가 상승할 수 있다는 관측입니다. 이에 엔비디아는 2.49% 상승했습니다.

엔비디아 매출액 (게임, 데이터센터, 기타)

딥워터 매니지먼트의 진 먼스터 매니징 파트너는 "엔비디아의 실적 발표에서 근본적인 압박 포인트는 올가을에 새로 나올 블랙웰 플랫폼이다. 제품 전환으로 인해 고객사가 현재 H200 주력 칩의 주문을 연기하거나 취소하고 새 칩을 기다릴 수 있으므로 4월, 7월, 심지어 10월 분기에도 (매출이 기대에 못 미칠) 위험이 있다. 이를 완화하기 위해 엔비디아가 주문을 지연하거나 취소하는 고객을 블랙웰 대기자 명단에서 뒤로 밀어 넣고 있다는 소문이 있다. 나는 그 소문이 사실이라고 믿는다. 엔비디아가 최선을 다하고 있지만, 주요 제품을 출시 6개월 전 미리 발표하면 향후 2분기 동안 일부 매출 실망이라는 결과를 초래할 가능성이 크다"라고 밝혔습니다. 그는 "투자자들이 처음에는 어떤 실망에도 부정적으로 반응할 것이라고 본다. 물론 블랙웰 제품이 나오면 주문은 반등할 것이라는 걸 빨리 깨닫게 될 것"이라고 설명했습니다. 먼스터 파트너는 "나는 2025 회계연도 결과는 예상을 편안하게 30% 이상 초과할 것으로 본다. AI 인프라 구축은 아직 시작 단계이며 엔비디아는 더 오랫동안 더 빠르게 성장할 것"이라고 주장했습니다.

나일스 인베스트먼트의 댄 나일스 설립자는 "고객들이 올해 말 블랙웰 칩 인도를 기다리면서 주문을 취소하지는 않으리라고 본다. 투자자들은 블랙웰 출시 전에 수요가 공백화 될 것을 예상할지 모르지만, 초기 블랙웰 물량을 받은 뒤인 2025년 초 소화 기간을 기대한다"라고 말했습니다. AI 지출은 마이크로소프트 알파벳 아마존 메타 등 세계에서 가장 가치 있고 현금 흐름이 좋은 일부 기업에 의해 주도되고 있다는 이유에서죠. 나일스는 주가 움직임은 닷컴버블 때 4000% 올랐던 시스코처럼 움직일 것으로 봅니다. 나일스는 "시스코의 주가는 1994년 말부터 2000년 최고치까지 4000% 상승했다. 하지만 1995년 말 26%, 1997년 38%, 1998년 34% 하락을 경험했다. 투자자들이 공급이 수요를 따라잡으면서 초과 주문이 취소되거나 지출이 둔화할 경우를 걱정해서다. 엔비디아도 칩 공급의 리드 타임(주문부터 인도까지 걸리는 시간)이 약 1년에서 3개월로 단축되었으므로 주가가 앞으로 25~35% 내릴 수 있다. 우리는 AI 인프라 구축 기간이 주가가 4000% 폭등한 시스코의 인터넷 인프라 구축 기간만큼 강력할 수 있다고 믿는다. 그러나 충격과 주가 하락에 대비해야 한다. 향후 3~4년 동안 엔비디아의 주가는 여러 차례 25~35% 하락을 겪을 것으로 예상하지만 궁극적으로는 현재 수준보다 주가가 3~4배 상승할 것으로 본다"라고 밝혔습니다.

두 투자자의 말을 종합하면 실적에 대한 실망으로 주가가 급락할 수 있지만, 장기적으로는 계속해서 오를 것이란 말입니다.

마이크로소프트, 생성형 AI 기능 탑재 '코파일럿+PC' 출시

마이크로소프트는 오늘 'Copilot+' PC라고 부르는 AI PC를 공개했습니다. AI와 머신러닝을 처리하는 데 적합한 하드웨어와 소프트웨어(SW)를 갖춘 PC를 뜻합니다. 클라우드 데이터 센터를 통하지 않고도 더 많은 AI 작업을 처리할 수 있는 제품입니다. MS는 이를 "오랫동안 PC를 업그레이드해야 하는 가장 강력한 이유"라며 내년에 5000만 대가 팔릴 것으로 예상했습니다. 오늘 공개된 대부분 제품에는 퀄컴의 스냅드래곤 X엘리트 칩이 탑재됐습니다. MS는 인텔과 AMD 칩도 Copilot+ 플랫폼에 도입할 것이라고 말했습니다. MS는 내일부터 연례 개발자 콘퍼런스인 '빌드'를 개최합니다.

마이크론은 모건스탠리가 투자의견을 '비중 축소'에서 '중립'으로 높인 뒤 2.96% 상승했습니다. 모건스탠리는 "마이크론이 고대역폭 메모리(HBM) 공급의 지속적 증가로 이번 분기에 긍정적 실적을 발표할 수 있을 것"으로 봤습니다. 또 점점 더 빡빡해지는 낸드 플래시가 내년 성장의 주요 동력이 될 수 있다고 주장했습니다.

AI 트레이드가 시장을 휩쓸었습니다. 반도체 주는 급등했고 빅테크도 대부분 상승했습니다. 필라델피아 반도체 지수(SOX)가 2% 이상 상승해 3월 초 기록한 최고 수준에 바짝 다가섰습니다.

美 증시 인공지능 관련 종목 상승

그러나 지수는 그렇게 앞으로 많이 나아가지 못했습니다. 다우지수는 0.49% 내렸고 S&P500 지수는 0.09% 상승했습니다. 나스닥은 0.65% 뛰었습니다.

지수는 최근 랠리로 다시 비싼 상태가 되었습니다. 팩트셋에 따르면 S&P500 지수는 주가수익비율(P/E) 20.7배 수준에 거래되고 있습니다. 5년 평균(19.2)과 10년 평균(17.8)보다 높습니다. 1분기 어닝시즌에 기업 이익이 5.7% 늘어난 것으로 나타나고 있지만, 주가가 더 빨리 오르면서 P/E가 더 높아진 것이죠. RBC 캐피털 마켓츠의 로리 칼바시나 전략가는 "최근 기술주의 랠리는 강력한 1분기 이익 개선으로 뒷받침됐지만 밸류에이션은 여전히 문제로 남아 있다"라고 지적했습니다. 누빈의 사이라 말릭 최고투자책임자(CIO)도 "주가 밸류에이션이 이미 확대된 상황에서 랠리가 계속될 여지가 줄어들 수 있다"라고 말했습니다. 과매수 신호도 다시 나타나고 있습니다. 비스포크 인베스트먼트는 "나스닥에서 발생했던 과매도 신호가 4주도 안 되어 과매수 신호로 바뀌었다. 이는 작년 10월 말 랠리가 시작된 이후 두 번째"라고 지적했습니다.

나스닥, 불과 17 거래일 만에 과매도 → 과매수

테슬라의 주가는 1.4% 하락했습니다. 월스트리트저널(WSJ)은 "조 바이든 행정부의 중국산 전기차와 배터리에 대한 관세로 테슬라가 타격을 받을 수 있다. 테슬라는 보급형 차량인 모델 3에 사용되는 중국 배터리 및 부품에 대한 관세로 인한 잠재적 패자다. 대략적 계산에 따르면 원가가 1000달러 추가될 수 있다"라고 보도했습니다.

주요 시장에서 전기차 판매량

(테슬라 vs 나머지 브랜드)

다우가 하락한 건 JP모건 주가 급락 탓입니다. JP모건은 오늘 투자자의 날 행사를 했는데, 여기에 나온 제이미 다이먼 CEO가 언급한 두 가지 사안이 투자자 불안을 불렀습니다.

제이미 다이먼, 은퇴 입장 변화…"5년도 안 남았다"

"JP모건 주식 너무 비싸…자사주 많이 안 사들일 것"

68세인 다이먼은 우선 자신이 5년 이내에 CEO직을 그만둘 가능성이 크다고 말했습니다. 애널리스트들이 묻자 "시간표는 더는 5년이 아니다"라고 답한 것이죠. 물론 언제 떠날지는 자세히 밝히지 않고 "제가 항상 가졌던 에너지를 갖는 것이 중요하다. 유니폼을 입고 최선을 다할 수 없을 때 떠나야 한다고 생각한다"라고 설명했습니다. 그는 통상 이런 질문을 무시하듯 해왔는데, 오늘은 비교적 공들여 답했습니다.

두 번째는 자사주 매입에 대한 질문에 "분명히 하자면, 우리는 이 가격으로는 많은 자사주를 사들이지는 않을 것이다. 금융사로서 주가가 자산가치의 2배가 넘는 상황에서 자사주를 사는 것은 실수다. 우리는 그렇게 하지 않을 것"이라고 말한 것이죠. 지금 주가가 비싸다는 뜻입니다.

다이먼은 "개인적으로 인플레이션이 사람들이 생각하는 것보다 조금 더 높을 것이고 금리가 사람들을 놀라게 할 수 있다고 생각한다. 내년에 인플레이션이 4%로 시스템에 내재할 가능성이 있으며 그러면 누구도 할 수 있는 일이 없다. 그런 일이 일어날 것이라는 아니다. 그러나 그건 위험이다. (시장의) 기본 시나리오(골디락스)를 전혀 믿지 않지만 우리는 미래에 베팅하지는 않는다"라고 말했습니다. 그는 상업용 부동산에 대해선 "장기 금리 상승, 다가오는 만기, 잠재적으로 취약한 펀더멘털 등으로 인해 신용등급이 추가로 하향 조정될 수 있다. 상각액은 전년 대비 증가할 것으로 예상되지만, 주로 사무용 빌딩에 집중될 것이고 관리는 가능할 것으로 본다"라고 설명했습니다.

다이먼은 인플레이션을 말했지만, 오늘 미국 최대 유통사 중 하나인 타겟은 이번 주 실적 발표를 앞두고 "인플레이션에 압박감을 느끼는" 소비자를 유인하기 위해 1500가지 품목에 대한 가격 인하를 발표했습니다. 할인이 아니라, 가격 자체를 내린 것이죠. 그러면서 여름 동안 5000개에 달하는 추가 가격 인하가 이뤄질 것이라고 예고했습니다.

블룸버그 원자재 ETF 반등

인플레이션 우려는 다른 곳에서 나타나고 있습니다. 금 구리 등 각종 금속류 원자재 가격이 계속 오르고 있는 것이죠. 6월 금 선물 가격은 온스당 2454.20달러라는 사상 최고치를 기록했고, 시카고상품거래소의 7월 구리 선물은 온스당 5.199달러라는 새로운 최고치를 세웠습니다. 런던금속거래소의 구리 가격도 미터톤(2204.62파운드)당 1만1104.50달러로 사상 최고치를 기록했습니다. 은은 온스당 32.75달러에 도달해 11년여 만에 최고치를 갈아치웠습니다.

매크로 헤지펀드인 캑스턴 어소시에이츠는 구리와 관련된 세 가지 메가 트렌드를 주장했습니다. 앤드루 캑스턴 설립자는 "국방비 지출, AI, 국수주의적 산업 정책이 구리 가격에 미칠 장기적 영향을 시장이 이제 막 깨닫고 있다. 이들 세 가지 모두의 공통점은 구리가 필요하다는 것이다. 이는 이미 확립된 녹색 에너지 투자 추세에 추가되는 것"이라고 밝혔습니다. 그는 "이미 공급이 모자란 상태이고 다양한 이유로 공급 증가가 제한된 시장의 전망은 참으로 흥미롭다"라고 주장했습니다.

AI로 인한 데이터 센터 전력 소비 급증 (골드만삭스)

2023년부터 2030년까지 연간 200TWh 증가 예상

최근 유명 투자자 스탠리 드러켄밀러도 "구리는 매우 간단하다. 새로 광산을 개척해서 생산하는 데 약 12년이 걸린다. 이제 사람들은 전기차를 타고 AI로 (많은) 데이터센터가 지어지고 있으며 (계속된 전쟁으로) 탄약도 없다. 미사일에는 모두 구리가 충분히 들어간다. 세계가 점점 뜨거워지고 있어 (냉방 수요를 위한 전기 생산으로도) 앞으로 5~6년 동안 수요 공급 상황이 믿기 어려울 정도로 좋아질 것"이라고 말했습니다.

레이먼드 제임스는 원자재가 주식시장에 가장 큰 위협이 될 수 있다고 주장합니다. 원자재 가격이 계속 상승한다면 디스인플레이션이 어려우리라는 것이죠. 또 원자재 추가 상승으로 인해 글로벌 포트폴리오 관리자들이 미국 주식시장에 투자했던 돈을 꺼내 신흥 시장과 상품 중심 지수로 다시 전환하게 될 수 있다고 지적했습니다.

제러미 시걸 와튼스쿨 교수는 "주목하고 있는 인플레이션 위험 중 하나는 원자재 가격의 움직임이다. 유가는 최고치에서 하락했지만, 구리와 같은 다른 원자재 가격은 큰 폭으로 상승했다. 이는 부분적으로 상당한 양의 구리가 필요한 AI 및 녹색 에너지 투자 등 기술 개발로 인해 예상되는 수요에 기인한다. AI는 시간이 지남에 따라 어느 정도 디플레이션 요인이 될 수 있지만, 현재로서는 원자재 수요를 관찰할 가치가 있다"라고 밝혔습니다.

다만 월가에선 실제 수요보다는 투기적 수요가 몰렸다는 시각도 있습니다.JP모건은최근 미국 시장에서 숏스퀴즈가 발생해 구리 가격이 폭등한 데 대해 "이는 미국에서의 포지셔닝 및 재고 부족에 관한 것이며 광범위한 글로벌 구리 시장을 반영하는 것은 아니라고 생각한다. 미국에서 상대적으로 탄탄한 수요와 연초 수입 감소로 인해 미국 구리 재고가 빡빡해서 나타난 문제인데, 향후 몇 주 내로 해결될 것"이라고 밝혔습니다. JP모건은 "우리는 앞으로 몇 년을 바라볼 때 구리 가격에 대해 구조적으로 강세를 유지하지만, 현재 가격 수준은 우리 예측을 크게 앞서고 있다. 구리 공급에 대한 제약이 일부 있지만, 중국의 수요 펀더멘털은 부진이 지속하고 있다. 이는 지금 가격에서는 투자자들이 잠재적으로 이익을 실현할 위험이 있다는 것을 의미한다. 우리는 이것이 앞으로 몇 주, 몇 달 동안 구리 가격의 일시적 조정을 가져올 수 있다고 생각한다"라고 주장했습니다.

세계 구리 수요의 절반 이상이 중국에서 발생

삭소뱅크는 "전반적으로 구리에 대한 낙관적 전망을 유지한다. 생산량을 증가시키려면 가격이 추가 상승할 필요가 있기 때문이다. 또 단기적 약세는 거래자와 투자자의 새로운 수요에 의해 충족될 가능성이 크다"라면서도 "상대적으로 짧은 기간 동안 구리가 얼마나 빨리 크게 뛰었는지를 고려하면 이런 강세 배경에도 불구하고 가격은 큰 폭 조정을 받을 수 있다"라고 밝혔습니다.

다행인 건 유가는 낮은 상태를 유지하고 있다는 것이죠. 주말 사이 이란의 라이시 대통령이 헬리콥터 추락 사고로 사망하는 등 여러 가지 사건이 있었지만, 유가는 조용했습니다. 서부텍사스산 원유(WTI)는 0.32% 하락한 배럴당 79.80달러에 거래를 마쳤습니다.

뉴욕 채권시장에서 오후 5시께 국채 10년물 수익률은 2.7bp 오른 4.447%, 2년물은 2.7bp 상승한 4.852%를 기록했습니다. 사흘 연속으로 반등했습니다. 채권시장 관계자는 "이번 주 회사채 공급이 많아서 금리가 오르는 것으로 보인다"라고 말했습니다. 발행 규모는 250억~300억 달러에 달하는 것으로 알려졌습니다.

Fed 멤버들은 계속 같은 얘기를 반복하고 있습니다. 다만 필립 제퍼슨 Fed 부의장은 살짝 비둘기파적이었습니다. 그는 4월 소비자물가(CPI)를 "긍정적"이고 "고무적"이라고 표현했습니다. "올해 초 예상보다 강한 압력으로 인해 작년 말 인플레이션 둔화가 계속될지 말하기 어렵다"라고 덧붙였지만요. 에버코어는 "제퍼슨의 발언은 Fed 지도부가 9월을 첫 금리 인하 시점으로 고려하고 있다는 관측에 부합하는 것으로 보인다. 다만 인플레이션이 앞으로 몇 달 동안 보다 명확하고 지속적 하락세를 보이는 게 여전히 금리 인하의 필요조건"이라고 설명했습니다.

마이크 윌슨, 비관론 엎고 낙관론자로…S&P500 전망치 상향

분위기는 여전히 좋은 편입니다. 지난주 도이치뱅크는 S&P500 지수 연말 목표치를 5100에서 5500으로 높이고 BMO가 5600으로 제시했었는데요.

비관론자로 유명한 모건스탠리의 마이크 윌슨 최고투자책임자 CIO도 거의 2년 만에 비관론을 포기하고 돌아섰습니다. 어젯밤에 나온 리포트에서 기존 전망치인 4500을 5400(2025년 6월)으로 크게 상향 조정한 것인데요. 그는 "우리가 어떻게 생각하는지는 중요하지 않고 시장이 어떻게 생각하는지가 중요하다. 지난주 데이터를 통해 시장은 '연착륙'/'골디락스' 결과에 대해 더 큰 확신을 하게 되었다"라고 이유를 설명했습니다. 그는 최근까지도 광범위한 이익 성장이 없는 점을 감안할 때 지수 전망을 업그레이드할 정당성이 없다고 했었는데요. 이제는 "적당한 멀티플의 압축 속에서 강력한 주당순이익(EPS) 성장을 예상한다"라고 썼습니다. 그러면서 하반기에는 밝힌 거시 경제 환경이 위험자산을 잘 지원할 것으로 설명했습니다.

반면 JP모건은 여전히 비관론을 유지합니다. 미슬라프 마테이카가 이끄는 JP모건 미국 주식 전략팀은 "미국 기업의 이익이 애널리스트들의 현재 올해 연간 추정치를 충족하려면 3분기와 4분기에 급격하게 성장해야 할 것이다. 이는 경제 데이터가 여전히 약하면 '가능성이 낮은' 시나리오"라고 주장했습니다.

일부 강세론자들은 경기 둔화 속도를 경계합니다. 시걸 교수는 "시장의 기술적 측면을 살펴보면 단기적으로 추가 상승을 뒷받침하는 강력한 모멘텀이 있다. 그러나 경제 펀더멘털, 특히 최근 실제 데이터의 부드러움은 엇갈린 그림을 제시한다. 나는 단기적으로 승리할 것으로 보이는 기술적 강점에 대해 반대로 베팅하지 않겠다. 그러나 이러한 근본적인 경제 발전은 향후 몇 달 동안 시장 기대치와 중앙은행 정책을 형성하는 데 중요한 역할을 하게 되므로 면밀히 모니터링하는 것이 중요하다"라고 말했습니다.

이에 대해 UBS 자산운용은 "하드 데이터는 미국 경제의 편안한 연착륙을 가리키고 있지만, 소프트 데이터는 잠재적 어려움을 시사하고 있다. 소비지출, 고용 등 실제 경제 활동을 측정하는 하드 데이터와 심리에 기반한 소프트 데이터가 갈라설 때는 하드 데이터가 일반적으로 특히 팬데믹 이후 경제의 상태를 더 잘 나타내는 척도다. 하드 데이터를 보면 경제 활동이 둔화하고 있지만, 여전히 높은 수준에서 상대적으로 강하며 급속하게 악화할 가능성이 없다. 최근 성장, 인플레이션 및 Fed의 데이터는 시장이 계속 상승할 수 있도록 거시적 지원을 제공하고 있다. 이번 주 엔비디아의 1분기 실적은 미시적 차원에서 AI 순풍을 촉진해 여름으로 향하는 5월의 멜트업(melt-up) 장세를 증폭시킬 수 있다. 이렇게 되면 (심리도 개선되면서) 소프트 데이터의 취약점도 사라질 수 있다"라고 주장했습니다.