▶ 하워드 막스와 조엘 그린블라트 두 거인의 시각과 교훈
▶ 하워드 막스
월스트리트의 살아 있는 전설이자 가장 저명한 가치 투자자
140조 원을 운용하는 오크트리 캐피털 매니지먼트 회장
개인 자산 약 2.5조 원
1988년~2019년 사이 연평균 수익률이 무려 18.8%
▶ 조엘 그린블라트
고담 캐피털 설립자 / 공동 회장
마법공식 투자방법 고안
→ https://ppss.kr/archives/182133
1985~2006년 연평균 수익률 40%
2015~2021년 연평균 11.1% (동기간 S&P 500 수익률13.1%)
→ 개방형 펀드로 전환 이후 시장대비 수익률이 저조해짐
마이클 버리의 'Scion Capital' 초기 투자자
▶ 현재 시장은 버블인가?
1) 하워드 막스
▷ 낙관주의가 팽배함 (연준에 의해 인위적으로 조성)
▷ 포모 = FOMO (Fear of Missing Out)
▷ 나만 돈을 못버는 것에 대한 공포가 손실에 대한 공포를 압도
▷ 게임스탑, 급증하는 개인의 옵션 거래 등이 버블의 시그널일 가능성
▷ 하지만 저금리 기조로 볼 때 현재의 주가는 적정함
▷ 자산 가격간의 균형도 맞음 (괴리 발생시 차익거래 발생)
▷ 단 현상유지를 위해서는 저금리 기조가 유지되는 것이 중요
2) 조엘 그린블라트
▷ 2019년에 영업적자가 나던 300개의 기업의 주식이 2020년 코로나 상황에서도 100% 상승
ex) 쿠팡?
▷ 하지만 시총에 따라 비중이 정해지는 전체 지수로 보면 그 영향은 작을 수도 있음
▶ 비용인가 자산인가?
▷ 전통적인 회계처리 방식은 성장성 높은 기업가치를 제대로 반영하지 못하고 있음
▷ 소프트웨어 / OTT 기업의 회계처리 문제
ex) 넷플릭스 / 아마존 프라임의 컨텐츠 제작비
→ 회계상으로 단순 비용 인지 자본지출(CAPEX)인지 모호함
→ 단순 비용이 아닌 자본지출 처리시 재무상태표에 무형자산으로 남음 (기업 가치 상승)
→ 비용 처리시 (미래의 예상 매출액 미반영) 이익이 감소하여 법인세는 줄어듬
▷ 예전처럼 공장을 짓고 생산설비(유형자산)에 투자하던 시대는 지나가고 있음
→ 마법 공식에도 무형자산을 고려해야
ex) 테슬라의 자율주행 연구/개발비는 자산인가 비용인가?
→ 관건은 무형자산이 미래의 수익 창출에 기여할 수 있는지 여부
▷ 기존 회계에서 주로 다루는 무형자산은 영업권(Goodwill)
→ 브랜드 파워, 고객 충성도 등에 웃돈을 주는 것 (자영업의 권리금과 유사)
→ 기업 M&A시 주요 고려사항
→ 이 웃돈은 인수한 기업의 재무 상태표에 영업권으로 남음
▶ 연준과 금리에 대한 생각
1) 조엘
▷ 현재의 금리가 아닌 장기평균금리를 고려해 투자
▷ 무위험 수익률 (risk-free rate)을 높게 가정
→ 미국채 10년물 = 중장기 무위험 수익률
→ 예상 투자 수익률은 무위험 수익률 보다 높아야 함
▷ 예측은 어렵기에 보수적인 접근이 필요
2) 하워드
▷ 2008년 부터 고민해왔지만 현재의 시장금리는 부자연스럽다고 생각함
→ 연준이 시장에 미치는 영향이 너무 커짐
→ 무엇이 정상인지 알 수 없음 (과거의 고금리 /현재의 저금리)
▷ 현재의 비정상적인 금리를 전제로 낙관적인 전망을 하는 건 위험할 수 있음
▷ 40년 간의 저금리로 인해 모든 자산가격이 상승하던 시대는 끝나감
▶ 연준에 대한 생각
1) 하워드
▷ 케인즈 이후 통화/재정 정책 및 부채는 사이클을 따름
▷ 연준의 돈풀기는 코로나 상황에 꼭 필요한 조치였음 (필요악)
▷ 그렇다고 부작용이 없을지는 미지수
2) 조엘
▷ 미국 정부가 저금리 상황을 이용해 싼이자로 초장기 국채를 발행해야
→ 앞으로 금리가 오를 때 국채 보유자는 손해지만 정부 입장에서는 엄청난 이득
→ 미정부 부채의 평균 만기는 5~6년
→ 아르헨티나, 오스트리아는 100년물 발행
→ 조지 소로스는 영구채 발행을 주장
→ 2000년대 이후 유럽/일본 국채 평균만기는 점점 길어지고 있음
▷ 연준이 자산 축소를 위해 장기채를 매도하면 시장에 미치는 영향이 크다는게 문제
→ 2008년 금융위기와는 달리 코로나 위기 때 연준이 보유한 장기국채의 비중은 줄어듬
→ 구조적 위기인 서브프라임 사태와 달리 이번 코로나는 일시적 쇼크임
→ 따라서 단기 국채를 매입해 조기 테이퍼링을 실시하려는 의도로 보임
▷ 초장기 국채의 또다른 수요처는 연기금
→ 미래에 지급할 연금은 일정함
→ 따라서 초장기 국채를 선호
▶ 물가에 대한 생각
조엘
▷ 물가 상승이 임계점을 넘으면 걷잡을 수 없어거고 자산가격도 위태로워 질 수 있음
▷ 장기적으로 기업이 물가상승률을 뛰어넘는 이익을 낼 수 있는지가 중요
→ 시장 지배력이 강한 기업은 물가상승분을 소비자에게 전가 가능
→ 수요가 가격에 비탄력적인 기업
ex) 식음료?
▶ 저금리가 기업가치에 미치는 영향
조엘
▷ 내 아들도 지난 10년 간 마이크로소프트나 FAANG에 투자해 왔다
▷ 성장성을 고려하면 FAANG의 가격은 정당화 가능
▷ 현금흐름할인법(DCF)의 함정을 경계해야
→ 성장률과 할인율에 대단히 민감 (1~2% 차이에도 기업 가치가 크게 변동)
▷ 특정 주가의 현실성 확인용
→ 공식을 적용해 주가의 적정성을 판단하는 것이 아니라 (롱숏의 도구 X)
현재의 가격을 정당화해주는 성장률과 할인율을 확인하는데 이용
▶ 새로운 시각을 받아들이는 자세
하워드
▷ 항상 변화하는 세상에서 새로운 것을 받아들이는 자세
▷ 나이가 들수록 사람은 세상의 변화속도를 따라가지 못하고 독단적이 됨
→ 새로운 시각과 트렌드를 따라가는 사람이 성공한다
▷ The Money Game (1968)
→ 투자 성적이 최고인 고참 증권사 직원의 비결 (신입 직원들)
▷ 가치투자의 의미도 단순한 지표에 갇혀있음
→ 통찰력을 발휘해 지표 그 너머의 의미를 봐야
▶ 다양한 투자 스타일에 대한 생각
하워드
▷ 시장에서 이기는 투자 스타일은 순환한다
→ 성장주 투자, 가치 투자, 모멘텀 투자, 역발상 등
→ 특정 투자 스타일이 아웃퍼폼 (시장 평균 수익을 능가)하면 돈이 몰리고 결국 수익률은 낮아짐
▷ 각자의 성향에 맞는 철학과 투자 스타일을 갖췄다면 거기에 따르는 것이 중요
→ 나만의 방식과 스타일을 갈고 다듬어야
→ 정류장을 이리 저리 옮겨 다니면 버스를 계속 놓치게 됨
▷ 항상 이기는 궁극의 투자법은 없다는 걸 인정해야
▶ 투자인생 총합 90년의 교훈 (하워드 50년 + 조엘 40년)
▷ 본인의 철학과 기초 없이 시장의 유행에 따르면 안됨
조엘
▷ 유연한 사고방식으로 흥미를 가지고 계속 배워 나가야함
▷ 단 불변의 원칙은 있다
1) 밸류에이션이 없는 투자는 없음
2) 자신의 능력 (장단점)을 파악
3) 투자를 즐기자
→ 내가 지난 40년간 봤던 성공한 투자자들은 투자의 전 과정을 미친듯이 즐겼음
하워드
▷ 무엇을 사는지 보다도 얼마를 지불하는지가 더 중요
▷ High Yield 채권 (고위험 고수익 채권) 부서에 일하며 얻은 교훈
→ 위험 대비 수익률을 이해해야
→ 고품질의 자산도 비싼 값을 지불했다면 나쁜 투자
→ 저품질의 자산도 가치보다 낮은 가격에 매수했다면 좋은 투자가 될 수 있음
▶ 결론
→ 겸손하게 변화하는 세상을 배우되 변하지 않는 것을 인지하여 본인만의 투자 철학과 스타일을 다듬고 발전시키자
▷ 김단테 생각
→ 사업을 시작한 후 투자의 본질에 할애할 시간이 적어진 것이 아쉬움
→ 예전에는 조엘 그린블라트의 마법 공식을 실제 데이터에 적용해 백테스트도 해봤지만 유튜브를 시작한 후에는 그럴 시간이 없음
▷ 윌리엄 생각
→ 펀드 매니저도 마찬가지 (현업 종사자의 고충)
→ 포트 폴리오 밸런싱, 세일즈 등에 시간을 많이 빼앗겨 정작 시장을 볼 시간은 줄어듬