▶ 나의 기대 투자 수익률은?
1) 시장 수익률 = 무위험 이자율 + 리스크 프리미엄
→ 지수 추종 (예 : KODEX 200, QQQ 등)
2) 시장 수익률을 초과하는 수익률 (알파)
→ 지수 추종을 하면서 알파를 추구하는 건 그 자체가 모순
ex) 레버리지나 인버스 ETF를 사고 팔면서 마켓타이밍을 잡으려는 행위
3) 지수 추종의 기대 수익률
→ 그 국가의 경제 성장률 +5% 내외
→ 기업 상장의 총합이 국가의 성장으로 이어짐
→ +5%는 위험 자산에 투자한 대가로 얻는 리스크 프리미엄
→ 리스크가 클 수록 보상도 큼
→ 지난 수십 년간 각 국가의 주식 리스크 프리미엄 = 약 5%
ex) 한국의 성장률이 2%라면 지수 추종 기대 수익률은 7% 정도
→ 성장은 금리와 동반하는 개념이므로
시장 수익률을 명목 금리 (무위험 이자율) + 리스크 프리미엄으로 생각해도 됨
→ 저성장 시대에는 자연스럽게 저금리가 되고 리스크 프리미엄도 낮아짐
→ 저금리 시대에는 기업의 자금 조달 비용이 낮아지므로 (예 : 회사채 금리) 주식 투자에 대한 보상을 적게해줘도 됨
→ 따라서 현재와 같은 저금리 시대에는 리스크 프리미엄도 3~4%정도로 낮아짐
ex) 한국의 성장률이 1.5%라면 지수 추종 기대 수익률은 5% 내외
4) 금리와 주식의 관계
→ 주식의 적정 가치는 기업의 미래 수익을 현재가치로 환산한 것
① 금리가 오르면 기업의 미래 수익의 현재가치는 감소
② 금리가 내리면 기업의 미래 수익의 현재가치는 증가
→ 금리는 주식의 적정 가치와 반비례
③ 금리가 일정하면 주식의 적정 가치는 명목 금리 + 리스크 프리미엄
※ 주식 시장의 수익률은 단기적으로는 경기와 금리 변화에 크게 좌우되지만 장기적으로는 명목 금리 + 리스크 프리미엄으로 수렴
→ 금리는 과거 40년 동안 꾸준히 하락
→ 그렇기 때문에 주식이 명목 금리 + 리스크 프리미엄을 초과하는 수익을 거뒀던 것
→ 즉 과거 40년 간 하락한 금리가 주식의 밸류에이션에 영향을 준 것
→ 제로 금리 상태에서 주식의 기대 수익률은 3~4% 정도로 고정
→ 여기에 연준의 QE나 정부의 Stimulus Check를 동원하면 주가는 시장 수익률 이상으로 상승 가능
→ 기축통화국이 아닌 한국이 이렇게 돈을 찍으면 원화 가치 폭락, 물가 급등, 외국 자본 이탈로 인한 외환위기도 발생할 수 있음
→ 미국은 해외 달러 수요 덕분에 달러를 찍어도 인플레이션이 발생하지 않음
→ 세계 경제가 성장한 만큼 달러를 발행하여 다른 나라의 생산물을 공짜로 얻을 수 있음
→ 그 결과로 심각한 무역 적자가 발생했지만 주식 시장은 꾸준히 우상향
→ 선진국의 경우 주식이 꾸준히 우상향하는 경우는 매우 드뭄
→ 기술 경쟁력이 높고 무역 수지 흑자를 꾸준히 유지하는 독일의 경우가 유일한 케이스
→ 일본 니케이는 30년째 전고점 탈환에 실패, 프랑스도 최근에야 2000년 수준을 회복, 영국의 경우도 2000년 수준에서 3% 상승한 정도
→ 독일도 우상향의 비밀은 통화에 있음
→ 자국의 경쟁력 대비 훨씬 저평가된 유로 덕분에 수출 경쟁력을 확보
▶ 주가가 우상향하는 조건
1) 경제가 꾸준히 성장할 것 (중진국형 우상향)
2) 금리가 우하향할 것
→ 지난 40년 간 주가 상승의 원동력, but 현재는 제로 금리
3) 통화를 찍어낼 수 있을 것 (글로벌 시뇨리지)
① 주로 기축통화국인 미국에 해당
②달러 인덱스에 포함된 유럽연합, 영국, 일본, 캐나다, 스웨덴, 스위스등이 제한적으로 가진 권리
4) 대규모 투자금이 유입되는 경우
→ 중진국에서 선진국으로 넘어가면서 주식에 대한 인식 개선
→ 이로 인해 부동산 등에서 주식 시장으로 투자금이 대이동
ex) 2015년 중국, 2020년 동학개미운동 등
→ 이것은 구조적 변화가 진행되는 시기에만 발생하는 일회성 이벤트
→ 이런 구조적 변화가 완료되면 주식의 리스크 프리미엄은 오히려 낮아짐
→ 주식 시장으로 자금이 몰리면 기업은 자금을 더 싸게 조달 가능
→ 자금 수요가 공급보다 많으면 주식은 고평가 되어 기업이 좀 더 비싼 가격으로 증자 가능하기 때문
ex) 동학 개미 운동이 끝나면 리스크 프리미엄은 낮아짐
※ 지수 추종에 대한 기대 수익률을 지나치게 높게 잡지 말자
→ 기본적으로 경제 성장률 + 5%이며 과거에 이보다 높은 수익률이 나왔던 이유는
① 미국의 경우 기축 통화
② 한국의 경우 중진국형 성장 및 주식 시장으로의 자금의 대이동
③ 전세계적인 금리 하락
→ 미래에도 이런 조건이 지속될 것이라는 기대는 금물
▶ 지수 추종을 하면서 초과 수익을 추구할 때 발생하는 모순
→ 3배 레버리지 ETF 매수 시 전체 시장이 30%이상 하락하면 전재산이 날아감
→ 이런 일은 비일비재함 (예 : 코로나 당시 S&P 500 지수 -32% 하락)
→ 횡보장에서도 3배 레버리지는매일 리밸런싱하면서 손실 발생
→ 명시적인 수수료 외에도 3배 매수를 위한 대출 명목으로 높은 수수료 발생
→ 지수 추종의 최대 이점을 포기하는 것도 문제
→ 타이밍을 재기 위해 매일 HTS를 보고 주식 관련 정보를 찾아보면서 시간 낭비, 감정 낭비를 하지 않아도 되는 점이 지수추종 및 올웨더 같은 패시브 투자의 최대 장점임
→ 그 시간에 가족과 시간을 보내거나 자기 계발로 노동 수익을 늘려 포트폴리오에 더 크게 투자도 가능
→ 시장 수익률에 만족하는 것은 지수추종 투자를 위한 필요충분조건
▶ 시장 수익률로 만족하지 못할 경우
→ 헤지펀드, 연기금 같은 기관들과 수많은 개미들이 존재하는 주식 시장의 평균을 초과하는 수익을 노리겠다는 의미
1) 리스크 높이기 (예 : 레버리지 등)
2) 동일한 리스크 하에서 실력으로 초과수익 내기
→ 투자 철학 : 시장 참여자들의 실수를 바라보는 일관된 관점 (다모다란 교수)
→ 내가 적정 가치라고 판단한 주식을 산다면 누군가는 그 주식을 적정가치보다 싸게 파는 실수를 저지르는 것
→ 시장을 이기려면 시장이 저지르는 실수에 대한 생각을 정립할 필요
▶ 투자철학을 구분하는 한 가지 방법
1) 시점 선택 철학 (마켓 타이밍)
→ 트레이더들의 영역
→ 확률의 개념이 매우 중요함
→ 확률의 개념이 잘 잡히지 않은 장기투자자는 마켓 타이밍은 신만이 안다고 말하고 마찬가지로 확률에 대해 오해하는 트레이더는 마켓 타이밍을 맞출수 있다고 자부함
→ 이 양극단의 주장은 모두 틀렸음
→ 당장 내일 주식이 오를지 내릴지 확실히 아는 방법은 없음
→ 아무런 정보나 리서치 없이 베팅 했을 때의 승률이 50%라면 여러 정보를 공부하고 시그널을 분석해서 그 승률을 52~55% 정도까지는 올릴 수 있음
→ 하지만 승률을 60~70%로 올리는 건 거의 불가능함
→ 따라서 시점 선택 철학으로 초과 수익을 내려면 반드시 자금을 분산해서 투자해야 함
→ 여러번 나눠 진입하면 5% 정도의 근소한 확률적 우위가 확정적으로 수익과 연결됨
→ 한 번에 투자금을 모두 투입하면 확률적 승률은 55%라도 실제 결과는 100%거나 0%임
→ 시행 횟수가 클수록 결과는 이론적 확률에 수렴함 (대수의 법칙)
마켓 타이밍의 3요소
① 확률적 우위
→ 노력을 통해 확률적 우위를 확보할 것
② 분산 시행
→ 확률적 우위가 실제 수익으로 연결되도록 시행 횟수를 늘려 베팅할 것
③ 심리적 일관성
→ 확률적 우위가 있는 전략을 일관성있게 실행하기 위해 심리적으로 휘둘리지 말 것
→ 이 세가지 조건을 완벽하게 갖춘 플레이어는 카지노
게임의 확률 자체가 카지노에 유리함, 테이블 별로 상한액을 정해 베팅 횟수를 제한, 딜러는 심리에 휘둘리지 않고 기계적으로 규칙에 맞게 딜을 함
→ 카지노의 고객은 이 세가지 요소를 갖추지 못했기에 카지노는 도박임
→ 차트매매든 퀀트매매든 마켓 타이밍 매매를 하면서 이 3가지 조건을 갖추지 못했다면 그것은 도박을 하는 셈
2) 증권 선택 철학
→ 어떤 주식의 저평가 여부를 판단하는 기준이 필요함
예 : 가치투자 방법론
① 내지가치 평가법
→ 어떤 기업의 미래 수익을 추정한 후 그것에 대한 리스크, 시간 가치를 감안해 현재가치를 계산한 다음 현재 시장 가치와 비교하는 방법
② 상대가치 평가법
→ 해당 기업과 유사한 기업들의 주식 가격을 기준으로 그 주식이 싼지 비싼지를 판별하는 방법
→ PER, PBR 등의 멀티플을 이용
→ 두가지 평가법 모두를 알아야 하지만 내재가치 평가법의 장기적인 적중률이 더 높음
→ 그럼에도 불구하고 상대가치 평가법이 방송이나 증권사 리포트에서 자주 보이는 이유
① 수수료 장사를 하는 증권사의 입장에서 시장 전체가 고평가됐을 때도 고객이 주식을 사도록 설득하려면 "상대적으로 싼" 주식을 추천해야 하기 때문
② 증권사 리포트를 발행하는 입장에서 내재가치 평가는 할인율, 현금흐름등을 세세한 수치로 가정해야 하기 때문에 그 가정이 틀렸다는 공격을 받기 쉽고 시간이 흐르면서 그 수치가 틀렸다는 것을 입증하기 쉽기 때문
③ 상대가치 평가는 다같이 맞고 틀리기 때문에 눈에 띄게 틀릴 위험이 줄어듬
→ 그래서 증권 방송이나 리포트는 십중 팔구 상대가치 평가를 사용함
→ 그러나 스스로 투자할 때는 내재가치 평가법을 사용하거나 두가지 방법을 혼용해야 함
※ 증권 선택 철학도 시점 선택 철학과 마찬가지로 확률의 개념이 중요
→ 특정 종목의 적정가치를 100% 완벽하게 계산할 수는 없음
→ 가치 평가는 미래에 대한 수많은 가정을 수반하기 때문
→ 뛰어난 펀드매니저는 다른 사람에 비해 덜 틀릴 뿐임
→ 시점 선택 철학에서 55% 승률로 여러 번에 걸쳐 분산해서 시행하듯이 증권 선택 철학에서도 하나의 주식에 올인하는 것이 아니라 저평가됐다고 계산된 주식 여러개에 분산 투자해야 함
→ 하나의 주식에 몰빵해서 큰 부를 이룬 사람들은 생존편향의 사례에 가까움
→ 커다란 리스크를 지고 대박을 노릴 것인지 적당한 리스크로 좋은 수익을 거둘 것인지는 본인의 철학에 달린 문제
▶ 지금 주식을 사야 합니까?
어떤 투자철학을 가졌든, 이런 질문이 끼어들 자리는 없다
1) 패시브 투자 (지수추종, 올웨더 등)
→ 30년간 전고점을 회복하지 못한 니케이 지수에서 볼 수 있듯
지수 투자에 목돈을 한 번에 넣는 건 금물이며 적립식으로 투자해야 함
→ 시간과 마음의 여유라는 이점을 버리고 이미 지수에 투자한 돈을 넣었다 뺐다 하면서 마켓 타이밍을 잡으려 해서는 안됨
→ 마켓 타이밍을 잡으려는 순간 그것은 패시브 투자가 아님
2) 마켓 타이밍 전략
→ 지금이 확률적 우위가 있는 지점인지 판단하고 나눠서 진입할 뿐
3) 증권 선택 철학 (가치 투자)
→ 현재 가격이 적정 가치보다 낮은가(저평가 여부)를 자문해야 함
1), 2), 3) 어떤 경우에도 "지금 주식을 사야하는가"라는 질문이 끼어들 여지는 없음
→ 이 질문을 한다는 자체가 기대 수익에 대한 생각이 없고 시장을 바라보는 일관된 관점 (투자 철학)도 정립되어 있지 않으며 투자 철학도 없다는 의미
→ 이런 경우, 지수 추종 전략의 수익률로 만족하는 것이 최선
→ 이런 상태에서 시장 초과 수익률을 추구하는 욕심이 불행을 낳음
▶ 노력 vs 욕심
→ 다른 사람이 나 대신 수익을 올려줄 수는 없음
→ 마켓 타이밍 전략의 경우 확률적 우위는 55%에 불과한데 다른 사람이 나 대신 해준다면 그 근소한 우위도 사라질 것임
→ 심리적 일관성 확보도 어려움
ex) 월가의 전설 피터린티의 펀드에 투자한 사람들 가운데 70% 이상이 손실을 봄 (펀드 가치가 떨어지면 매도, 펀드 가치가 올라가면 매수)
ex) 워렌 버핏의 경우 73년도에 -10%, 74년도에 -44%, 75년에도 -5%의 손실을 냈음 (총 60% 이상 손실)
→ 시장에는 늘 불확실성과 리스크가 존재하며 그에 대한 보상으로 수익이 발생하는 것
→ 자신이 내린 투자 결정조차도 끊임없이 고민하고 의심하기 마련인데 남이 내린 결정을 끝까지 믿고 따를 수 있을까
→ 이런 의심은 항상 성과가 나쁠 때 발생하며 그 사람과 결별하면 또 다른 고점에 있는 사람을 찾아가게 됨
→ 저점에서 매도, 고점에서 매수를 반복
▶ 높은 수익률을 원하면서도 열심히 노력하고 공부하지 않는다면 리스크만 높아지면서 불행을 겪게 됨
