이스트스프링스 자산운용 배문성 크레딧 애널리스트
→ 『부동산을 공부할 결심』 저자
■ 집값 상승/하락 요인
① 유동성 (금리) ② 주택 공급
■ 금리와 공급 2X2 매트릭스
① 유동성 축소, 공급 증가
→ 집값 하락
② 유동성 증가, 공급 감소
→ 집값 상승
③ 유동성 축소, 공급 감소
→ 집값 ?
④ 유동성 증가, 공급 증가
→ 집값?
Ⅰ 금리
■ 전세 = 채권
채권 이자 = 월세
→ 집주인은 전세 보증금을 빌리는 대신 세입자가 집에서 무상으로 거주할 수 있는 주거 서비스를 제공
집주인 = 채무자, 세입자 = 채권자
유동성이 풍부할 때는 채무자가 甲
유동성이 부족할 때는 채권자가 甲
채권(전세) 가격 ↔ 금리
금리 상승 시 전세 가격 하락
금리 하락 시 전세 가격 상승
■ 집값 = 전세 (현재 사용가치) + 갭 (미래 상승에 대한 기대)
선호 지역 신축 아파트들의 월세조차 지난 10년 간 큰 변화가 없었음
ex) 강남구 도곡렉슬, 부산 더샵센텀파크
이러한 월세 상승 제약 이유는?
→ 상승 동력인 교통·학군이 이미 완성 단계
→ 신축 아파트는 감가 상각 폭이 큼
→ 감가 상각을 고려하면 월세는 오히려 오른 셈
→ 주변에 신축 아파트 공급 지속 (도곡 인근 대치, 반포 등)
도곡렉슬/더샵센텀파크 세전임대수익률
기준금리의 방향성과 유사 (시장의 힘, 집단지성)
기준 금리 ↑ → 집값 ↓ (월세 수익률 ↑), 기준 금리 ↓ → 집값 ↑ (월세 수익률 ↓)
기준금리 대비 1%p 정도 높은 수준(스프레드) 유지 (≒우량채권)
■ 서울 아파트 vs 지역 아파트 (2015~2022)
① 서울 아파트 실거래가 추이
박근혜 정부들어 금리 인하
→ 아파트 가격 상승
2018년 하반기 ~ 2019년 상반기
→ 금리 인상, 공급 증가 (헬리오시티 입주)
→ 거래 절벽, 일부 급매물 나오며 조정
2019년 하반기 금리 인하 재개
→ 짧은 조정 후 가격 반등
② 지역 아파트
2015~2019년까지 기준 금리 1.5% 내외
→ 집값 장기 횡보
→ 서울과는 다른 모습
→ 1.5% 내외 금리는 지역 아파트를 매수하기에 매력적인 수준이 아님
코로나 계기로 기준 금리 0.5%로 인하
→ 지역 아파트 가격 2배 급등
→ 유동성은 안전하고 좋은 자산부터 채운 후 상대적으로 위험하고 덜 선호되는 자산으로 흐름
채권의 볼록성 (convexity)
금리가 낮을수록 금리 변화에 따른 채권 가격의 변동성이 큼
ex) 금리 1.5% → 0.5% (1%p 하락) : 가격이 크게 오름
ex) 금리 1% → 2% (금리 부담 100% ↑), 금리 5% → 6% (금리 부담 20% ↑)
한국 가계 평균 주택 보유 기간 = 9~10년
→ 10년 만기 채권과 비슷 (만기가 길수록 볼록성도 커짐)
→ 주택 가격도 볼록성을 띔
→ 금리가 낮은 수준에 있을 때 금리를 약간 더 낮추면 가격이 크게 오를 수 있음 (반대의 경우도 마찬가지)
Ⅱ 공급
■ P × Q
시장과, 유동성 흡수 관점에서는 Q(공급량)에 P(가격)를 곱한 시가총액이 중요
→ 강남구 1만채 입주 물량이 강북구 1만채 입주 물량보다 파괴력이 훨씬 큼
(상대적으로 고가인) 강남 아파트 공급 증가
→ 비강남·비서울로 갈 유동성 잠식
≒ 한전채 대량 발행 → 기타 채권 수요 잠식
2008~2021년 강남 3구 + 용산 연평균 입주 물량 7천 세대
2023~2026년 강남 3구 연평균 입주 물량 1만 3천 세대
P × Q 개념으로 봤을 때 상당한 공급 부담
→ 현재 금리는 이명박 정부와 비슷한 수준
→ 서울 선호지 집값은 당시 대비 3배 상승
→ 여기에 공급량은 거의 2배 증가할 예정
재건축 = 유상증자
서울 둔촌 주공 전세 시총
① 재건축 이전
→ 7천 세대, 전세가 1억 ~ 2억
→ 약 1조 원
② 재건축 이후
→ 1만 2천 세대, 전세가 8억 (예상)
→ 약 10조 원
약 9조원 유상증자
→ 유동성이 부족한 상황에서 유상증자는 악재
■ 2021년 신규 전세가 급등
① 가격 상한제에 따른 효과
→ 임대차법 시행 이후 전세 실거래가 이원화 (갱신 가격 < 신규 가격)
→ 입지가 좋아 수요가 견고한 지역일수록 가격 차이가 더 큼
→ 선호 지역의 전세가 상승세가 주변 지역으로 전파
② 2021년 하반기 반포주공 멸실 이주
→ 4천 세대, 가구 당 이주비 10억 지원
③ 코로나 이후 초저금리
2023년에는?
기준 금리 3% 이상 예상
개포/둔촌 2만 세대 입주 예정
■ 전세보증금의 성격 변화
최근까지 지속되던 저금리 환경에서 전세보증금은 계속 상승
이런 상황에서 집주인에게 전세금은 영구채 같은 것이었음
→ 계속 리파이낸싱 가능 (만기 상환 의무 X)
유동성이 부족해지면 리파이낸싱(만기연장) 실패 리스크 발생
→ 영구채가 부채로 돌변
저금리 환경에서 레버리지를 키운 상태(갭투자)에서는 리스크가 더욱 커짐
전세금으로 투자한 자산의 가격 하락 시 보증금 반환 실패 위험
■ 분양가 상한제
2020년부터 분상제 실시
→ 분양을 늦추려는 움직임
→ 착공을 먼저하고 분양은 나중에
→ 2021년 분양 물량 급감 (통계왜곡)
ex) 둔촌주공 공정률 50% 넘긴 상태에서 분양 실시
서울 15억 이상 아파트 주담대 불가
→ 사업자 등록 후 제2금융권에서 LTV 90% 수준으로 대출 ↑
ex) 저축은행 2019년 사업자 주담대 5조, 2021년 12~13조
→ 만기 통상 3년 (2020~2021년 대출 만기 2023~2024년)
→ 현재 제2금융권도 자금 사정이 나쁨
→ 만기 도래 시 대출 연장을 거절하거나 일부 상환 요구 가능성
가계 부채에 포함되지 않는 전세, 사업자 주담대 등은 부외 부채와 비슷 (재무제표 주석에 기재)
→ 관리의 사각 지대
■ 내년의 부채 리스크는 난이도가 높음
2007년 미분양 물량 ↑
→ 건설사, 저축은행 부실/구조조정
2020~2021년
미분양 물량이 거의 없음
가계가 비싸진 물량을 전부 매입
100% 분양 완료된 PF는 우량 사업장으로 간주하고 있음
2023~2024년 완공 시 미입주 발생하면 부실 위험
건설사 매출 채권이 쌓이다가 유동성 고갈로 파산 위험
기관 부실은 구조조정으로 해결 (상대적으로 쉬움)
전세보증금/미분양 문제는 사인(私人) 간의 문제 (해결이 어려움)
→ 서로 얽혀 있는 수 많은 개인의 문제
■ 향후 유동성(금리) 변화에 따라 상황은 달라질 가능성이 있음