● 인플레의 유일한 원인, 현금 살포가 환원되고 노동 공급은 증가
● 세금환급 감소, 푸드 스탬프 지급액 환원, 이민자 유입에 따른 임금안정
● 적정 미국채 금리의 하방이 열려있다. 유로화의 방향은 약세로 전환이 이어질 것
인플레의 유일한 원인, 현금 살포가 환원되고 노동 공급은 증가: 재정지출 격언에 따르면 정부 지출은 줄어들기 어렵다. 하지만 적어도 미국에서는 통용되지 않을 수 있다. 전세계적인 국가주의의 득세 속에서 개인의 자유를 지키는 ‘좁은 회랑’을 유지하는 국가이기 때문일까? 우리가 강조한 인플레의 근본원인은 미국의 저소득층에 대한 천문학적 현금살포이며 그 부산물인 공급망 교란이다. 공급망은 지금 오히려 디플레를 유발하고 있으니 [도표1] 아무도 말하지 않는 현금살포 현황을 살펴보자. 우선, 1월 소득공제 이후 환급세액은 yoy -11%이다. 코로나 시기 지원되었던 대규모 자녀세액공제의 환원이 큰 영향을 미쳤다. 동시에 지원금 삭감은 노동 공급을 늘리고 임금안정을 촉발할 것이다. 고소득층은 2022년 자산시장 폭락으로 미실현 손실에 대한 일부 환급 등으로 오히려 yoy 세금환급이 늘었음도 생각해야 한다. 이를 고려하면 소비의 주체인 저소득층의 환급세액은 yoy -20~ -30% 로 추정된다. 둘째, 저소득층의 식료품 구매를 지원하는 영양보충프로그램(SNAP)은 코로나 기간 동안 20~30% 증액되었으나 지난 2월 이전에 모든 주에서 공식 환원되었다. 동 프로그램 소요액은 코로나 이전 대비 2배 가까이 증가했던 바 있고[도표2] 슈퍼마켓 매출의 10~15%를 차지했다. SNAP이 환원되자 무료 급식소에는 긴 대기행렬이 재등장했다. 여기에 더해 공화당이 하원에서 통과시킨 법안(Limit, Save, Grow Act)에는 푸드 스탬프 수령에 필요한 근로 조건을 보다 엄격하게 관리해야 한다는 안이 포함되어 있다. 향후 부채한도협상 여부에 따라 현금살포액이 더 줄어들 수 있다. 셋째, 폭발적 이민자 유입은 그동안 임금 상승을 주도했던 [도표3] 저임금 노동자들의 임금을 낮게 압박할 것이다. 코로나 긴급공중보건 비상사태 선언이 5월 11일자로 해제되면서 미국내 이민자 추방 및 국경 폐쇄가 종료된다. 새로운 이민자 관리 법안이 실행될 예정이지만 이미 수십만의 이민대기자가 국경 도시에 몰려들고 있으며 불법월경 시도가 급증하고 있다. 행정처리와 관계없이 몰려든 인력들은 수많은 경로를 통해 미국 노동시장에 꾸준히 공급되어 왔고 앞으로도 그러할 것이다.
적정 미국채 금리의 하방이 열려있다. 유로화의 방향은 약세로 전환이 이어질 것: 연방정부의 이자비용 급증과 12월 가결된 옴니버스 지출 법안으로 GDP 대비 재정적자 개선세가 일부 되돌려지고 있지만 단순 재정적자 증가가 인플레를 일으키지는 않는다. 적자가 아닌 현금살포가 인플레의 원인이기 때문이다. 일례로 08~09년 금융위기 당시 재정적자 급증에도 인플레는 오지 않았다. 미국채 금리의 기술적 데드크로스(60MA vs. 200MA) 발생, 구리/금 비율이 가리키는 적정 금리수준, 미국채 선물 시장에서 비상업거래자의 순 포지션이 금리 고점이 지났음을 시사하는 점, 유가가 가리키는 적정 인플레 수준 등을 고려하면 금리의 하방은 열려있다[도표4,5,6,7]. 4월초 OPEC+ 깜짝감산의 배경이었던 백악관의 SPR(전략비축유) 지연 축적 발언도 최근 정반대로 되돌렸다. 사우디에 대해 미국이 내미는 화해의 손길로 보여지며 러시아의 원유 생산 유지[도표8]와 더불어 CPI안정에 힘을 보탤 것이다. 이들 모델이 예측하는 적정 미국채10년 금리 수준은 1%대이다. 향후에는 중국의 소비와 거시 환경에 주목하자. 중국 리오프닝은 공급망 부담을 완화시켜 디플레 압력을 가져왔는데 여기에 더해 중국내 소비와 물가의 하락이 예사롭지 않다[도표9]. 유로화의 약세 전환과 결부되며 위안화를 위시한 신흥국 통화의 종합적인 달러 대비 약세를 가져올 수 있다. 하반기중 약달러가 도래하기 전, 상반기 중의 달러/원 환율 상방위험에 대비하자.
- 문홍철 DB금융투자 채권외환전략파트장 -
