이은택의 그림으로 보는 전략
글로벌 증시 랠리, 경기와 괴리 된 것처럼 느껴지는 이유?
한국증시 뿐만 아니라, 글로벌 전역에서 증시 강세가 나타나고 있다. 하지만 한편으론 경기와 괴리된 랠리처럼 느껴진다. 왜 그럴까?
첫째 이유는, ‘제조업/서비스 사이클’이 디커플링 됐다는 점에서 찾을 수 있다. 보통 두 사이클은 같이 가지만, 지금은 그렇지 않다. 제조업사이클은 정점을 빨리 찍은 만큼 바닥도 빨리 나오고 있지만, 서비스사이클은 늦게 하락을 시작해 지금도 하락하고 있다.
닷컴 버블붕괴 때도 제조/서비스 디커플링이 나타난 적이 있는데, 제조업사이클 고점은 2000년 초 (증시 고점과 같음)에 나왔지만, 경기침체는 2001년 3월 (증시 저점 시기)에 선언되었다.
이런 현상이 나타나는 이유는 아래와 같다.
제조업 사이클은 ‘재고’, 서비스 사이클은 ‘소비’가 결정한다
제조업 사이클은 ‘재고’에 의해 결정된다. 그런데 팬데믹 당시 발생한 ‘공급병목’ 때문에, 기업들은 재고 확보를 위한 ‘가수요’ 폭발을 가져왔다. 하지만 가수요는 ‘과대재고’로 남게 되었고, 이는 제조업 사이클의 정점을 1~2분기 앞당겼다. 반도체 재고를 생각하면 이해가 쉽다.
반면 서비스 사이클은 ‘소비’가 결정한다. 그런데 소비 사이클은 각종 보조금 지급과 화폐환상으로 정점이 되려 1~2개 분기 늦게 나타났다. 결국 두 사이클 사이에 6~12개월 정도 괴리가 벌어진 것이다.
이것은 증시와 실물경제에 괴리를 가져온다. 실물경제는 ‘서비스’ 비중이 더 크다. 따라서 경기침체 우려가 가시지 않은 것으로 보일 수 있다. 하지만 증시에는 ‘제조업 사이클’이 중요하다. 물론 ‘자영업/소상공인’이 실물경제엔 중요한게 맞지만, 증시에선 그렇지 않다.
2001년과 지금 ‘제조업/서비스 사이클’ 괴리는 증시 랠리가 거짓랠리처럼 보이게 한다. 하지만 증시는 ‘제조업 사이클’을 충실히 따라가고 있다.
세 줄 요약
1. 증시 랠리가 경기와 괴리된 것처럼 느껴지는 첫번째 원인은 제조업/서비스 사이클이 디커플링되었기 때문이다
2. 제조업 사이클은 ‘재고’, 서비스업 사이클은 ‘소비’가 결정하는데, 팬데믹의 ‘공급병목 (재고)’과 ‘보조금 (소비)’은 사이클에 변형을 줬다
3. IT버블 붕괴 때도 같은 현상이 나타났는데, 경기침체는 2001년 3월 (서비스 하락)에 나타났지만, 증시는 이미 반등을 시작했다
실업률, 경기침체에 착각을 주다
경기침체 논란이 아직도 계속되는 두 번째 이유는 실업률이다.
NBER (경기침체를 판단하는 기관)은 경기침체의 판단 기준을 한 번도 공개한적이 없으나, 많은 경제학자들은 ‘실업률’을 기준으로 판단한다고 의심하고 있다. 왜냐하면 실업률이 올라가기만 하면 ‘(후행적으로) 경기침체 선언’을 하기 때문이다. 다른 지표들이 ‘경기침체’가 아니라고 말해도 실업률만 올라가면 경기침체로 선언한다. 반면 대다수 지표들이 ‘경기침체’를 말해도, 실업률이 올라가지 않으면 경기침체로 판단하지 않는다. 화폐환상이 실업률을 안정적으로 만들었던 1966년과 2022년이 대표적이다.
NBER이 ‘침체’라고 말해야 ‘침체’이고, 안 하면 아닐까?
하지만 NBER이 ‘경기침체’라고 선언하지 않았다고 해서 경기침체 가 아닌 것은 아니다. 중요한 건 NBER이 아니라, 데이터이다.
다만, 이번 사이클에서는 ‘서비스’가 뒤늦게 둔화되기 시작했고, 실물경제에선 서비스 비중이 더 크기 때문에, 뒤늦게 경기침체가 선언될 수도 있다.
이 경우 증시는 조정을 받겠지만, 너무 크게 우려할 필요는 없다.
① 경기침체와 증시는 생각보단 관계가 약하다 (위의 표 참조)
② 닷컴버블 붕괴 당시와 같이 ‘제조/서비스 사이클’이 디커플링된 시기에는 증시는 ‘제조업 사이클’에 집중해야 한다
세 줄 요약
1. 증시 랠리가 경기와 괴리된 것처럼 느껴지는 두 번째 이유는 실업률 때문이다
2. NBER은 실업률로 경기침체를 판단하는 것으로 추정되는데, 화폐환상으로 실업률은 상승하지 않았다
3. 하지만 NBER이 침체를 선언하지않았다고 침체가 없던 것은 아니며, 투자자들이 향후 주목해야 할 두 가지 포인트를 추가했다
- KB증권 주식전략 이은택 -