문홍철의 Concise (채권/FX)
■ 아이를 낳지 않는 세계인들, 그런데 중립금리가 올라갈 리가…
■ 당신의 소비가 결혼과 출산 전후 어떻게 변하는지만 생각해도 답은 명확
■ 속보 지표 신뢰성이 낮다. 내용에 집중하고 당분간 금리와 환율은 레인지 대응
아이를 낳지 않는 세계인들, 그런데 중립금리가 올라간다고?: 훗날 영화로도 만들어진 소설 ‘Children of Man’(1992)은 알 수 없는 이유로 더 이상 아이가 태어나지 않는 2020년대 영국을 그리고 있다. 소설에서 유일하게 태어난 한 아이는 인류의 희망으로 묘사된다. 노동력 부족은 이민자로 충당한다. 이민자는 체제 불만으로 테러조직화되고 노령화 문제는 심각해진다. 이쯤되면 작가가 미래를 옅보고 쓴 작품이 아닌가 싶다. 한국의 저 출산이 세계사적으로 유례 없기는 하지만 이는 세계적인 현상이다[도표1,2,3]. 아직 2023년 출산율 통계는 적지만 대부분의 국가에서 그 심각성을 뉴스로 다루고 있으며 중국, 러시아등 권위주의 국가에서는 지도자가 직접나서 해결책을 언급하고 있다. 한국의 출산율 정책은 십수년전부터 수없이 있어왔는데 안타까운 일이지만 앞으로도 실패할 것이다. 선진국 출산 정책은 성공사례가 없으며 권위주의 국가의 유효한 정책은 반인권적이었다. '다 해봐서 아는’ 선진국이 이민 정책을 사용하는 이유다. 가령 미국의 경우 통계 시차 오류가 극심함에도[도표4] 미국 비농업고용의 기업조사치가 긍정적 수치를 이어가는 데는 이민자가 주요 역할을 담당하는 것으로 추정된다[도표5,6]. 저출산의 비극은 자산가격에도 반영되어야 하며 중립금리의 개념으로 형상화된다. 우리는 중립금리 추정값을 전혀 신뢰하지 않는다. 그럴듯해보이는 추정치는 연구자의 주관이 개입되며 특히 시장금리 움직임에 좌우되므로 오히려 유해하다[도표7]. 저출산과 노령화에 대해 일반인은 저금리 요소라고 생각한다. 그러나 상당수 경제학자들은 고금리 요소라고 말한다. 건전한 상식에 의거해서 생각하면 될 일이다. 당신의 소비가 결혼과 출산 전후 어떻게 변하는지만 생각해도 답은 명확하다. 경제에 적정한 이자율이라는 개념은 우리도 인정하지만 수치를 읽을 때는 조심해야 한다. AI도입에 따른 생산성 증가? 인터넷과 컴퓨터가 가져온 생산성 향상도 여태 논란거리임을 기억하라. 탈세계화와 ESG투자도 과거 사례에서 인플레를 일으킨 적은 없다. 정부지출은 중립금리를 일부 올리지만 재정적자는 저성장의 결과이므로 자연 이자율은 오히려 하락한다.
지표 신뢰성이 낮다. 내용에 집중하고 당분간 금리와 환율은 레인지 대응: 속보 지표의 신뢰성이 낮은 시기다[도표4]. 행간에 집중하자. 미국 고용지표의 혼조 경향은 코로나로 추방된 인력의 재유입 효과가 큰 것으로 추정된다. 미 의회에서 이민정책의 변화가 진행중인데 대선과 함께 고용지표에 영향을 줄 수 있으므로 주목하자. CPI 주간이어서 조심스러운 움직임이 있겠지만 뚝심있게 밀고가자. CPI 주거비 왜곡[도표8]이 당분간 이어질 수 있으므로 매수기회로 활용하자. 미국채10년 3.80~4.30%, 달러/원 1,300~1,350의 레인지를 상정하고 매매하되 장기투자자라면 밀릴 때 사면서 캐리 매력을 취하고 크레딧 채권 중심 절대금리 취득 포지션을 유지하자.
성경에서 ‘children of men’이라는 표현이 자주 등장하는데 그리스/로마의 mortal(필멸자)과 유사한 의미다. 이는 서양 의식구조에서 중요한 개념인 ‘영생’에 반대되는 ‘(죽을 운명의 덧없는) 인간’을 의미한다. 채권 어휘인 mortgage, bond(≒bind), 중세까지 채권을 의미했던 stock 등은 죽음이나 납세로만 종료되는 계약을 의미하는데서 기원한다. 이로써 생각해보면 금리란 생명의 탄생 / 죽음과 불가분의 관계다. 만약 당신이 풍부한 출산과 노동 인구의 증가, 생명의 번성을 확신하는 자라면 금리가 구조적으로 올라갈테니 당장 채권을 팔아라.
