문홍철의 Concise (채권/FX)
(2024.09.19)
■ 연준 기준금리 50bp인하, 그러나 만시지탄, 사람은 고쳐쓰는 거 아니다
■ 이제부터 ENDGAME으로 진입. 본게임은 금리인하 이후부터다
■ 차익실현을 매수기회로 활용, 지금의 채권은 보험료가 ‘0’인 보험이다
연준 기준금리 50bp인하, 그러나 만시지탄, 사람은 고쳐쓰는거 아니다: 한번 식기 시작한 거대한 무쇠솥은 장작을 더 집어넣는다고 해서 쉽게 온도를 높일 수 없다. 이는 당초에 솥이 끓어 넘쳐 장작을 제거해도 – 금리를 인상해도 - 물이 계속 끓는 것과 같은 원리다. 연준이 식어가는 물을 다시 데우고자 장작을 더 많이 집어넣었으나 이것이 효과를 내기 위해서는 과거 경험상 1.5년은 기다려야 한다. 지금은 오히려 과거 고금리의 영향이 미국 경제에 어려움으로 가해지고 있는 시기다. 그 악영향은 극대화되는 시기는 내년 초일 것으로 추정된다. 코로나 이후 계절조정치 흔들림으로 인해 오히려 상반기 CPI가 구조적으로 높아지는 소음이 발생했고 대량 이민자, 기업 창폐업 모델 수정이 고용지표에 혼란을 야기했다. 연준은 늦어도 올해 초부터 진작 금리를 인하해야 했으나 타이밍을 놓쳤다. 그러나 그것은 연준의 잘못이 아니다. 실수나 오류라는 것은 어쩌다 한번 행해졌을 때 붙일 수 있는 말이다. 100년 가까이 똑같은 행동과 예측을 해온다는 것은 잘잘못의 관점이 아니라 인간의 본성이라는 인문학적 시각에서 바라봐야 한다[도표1]. ‘이번은 다르다’고 시장은 기도하고 있으며 인류의 밝은 면에 기대어 예측하고 있다. 반면 우리는 ‘사람은 고쳐쓰는 것이 아니다’라는 소수의견이다. 지금도 미국 CPI를 보고 주거비 중심의 핵심 인플레가 끈적하게 남아 있다던가[도표2] 이민을 고려하지 않고 고용이 견조하다는 평가를 하고 있지 않은가? 미국의 소비와 고용은 경기가 둔화를 넘어 침체가 온 후에야 악화된다. 시장은 여전히 소음과 후행지표들을 신호라고 평가하고 있다. 인간의 본성과 역사의 흐름은 이번에도 반복될 가능성이 여전히 높다. 점도표나 시장선도금리, 연준 경제 전망에 큰 의미를 부여할 필요는 없다. 100년도 못살면서 1,000년 근심을 안고 사는 인간의 장기적 이상향이 그 안에 녹아있을 뿐이다. 우리는 장기적으로 죽는다.
이제부터 ENDGAME으로 진입: 이번 금리인하로 길게봐서 15년 가까이 지속된 달러의 강세 흐름이 일단락되었다는 인식이 더 확고해지고 연장될 것이다. 이는 미국의 경기 모멘텀 약화, 고금리 영향의 시차 효과 때문으로 장기간 진행될 것이다. 다만 침체와 동반된 신용위험이 나타날 때 잠시 강달러 시기가 찾아올 것인데 외화자산이 많을 경우 달러 보험을 들 필요가 있다. 장기적 약달러 전환시 자산시장의 가장 위험한 잠재 리스크는 15년간 누적된 2~4조달러로 추정되는 엔캐리의 청산이다. 동시에 금리 하락기의 미국 주택매물 증가에 따른 주거용 모기지 시장 불안, 규제로 발묶인 은행을 대신해 자산운용사가 폭발적으로 키워왔던 구조화 시장 등이 ‘Unknown-Unknown’ 신용위험의 후보자가 될 수 있다. 왜 신용위험이 금리인상기가 아닌 인하기에 발생하는지 논리와 인과율이 아닌 인간에 대한 이해라는 시각에서 생각해보자. 미국채의 경우 엔캐리 청산으로부터 자유롭고 약달러 진입시 미국 외 중앙은행의 수요가 증가하는 자산이다[도표3]. 더불어 다시 도래하는 저물가와 저성장 시기에 각광받을 갓이다. 중립금리가 과거보다 상승했다는 불분명한 가정보다는 과거로의 회귀가 더 안전하고 보수적인 판단이다. 약달러이므로 원화국채는 미국채보다 더 좋다. 50bp인하 이후에 오히려 금융시장은 밤새 부정적으로 반응했다. 금리는 뉴스에 팔자라는 심리로 상승했다. 매수기회로 활용하라. 채권이 비싸보이지만 그렇지 않다. 현재 금리는 허망한 중립금리로의 회귀를 반영하고 있을 뿐이다. 현실이 드라마보다 더 막장으로 흘러갈 위험에 대한 보험료가 전혀 반영되어 있지 않다. 보험료가 공짜일 때 최대한 많이 가입해두자.
