라가르드, 승리의 선언과 함께 축하할 금리 인하 발표
2024년 10월 18일 오후 1:38 GMT+9
By John Authers
John Authers는 Bloomberg Opinion의 선임 에디터이자 칼럼니스트로, 이전에는 Financial Times의 수석 시장 논설 위원이었습니다. 그는 "The Fearful Rise of Markets"의 저자입니다.
단호한. 사진작가: 페타르 산티니/Bloomberg
오늘의 포인트:
● ECB가 금리를 인하하자 갑자기 달러가 다시 강세를 보인다.
● 미국 대선에서 누가 승리하든 연방 적자는 줄어들지 않을 것이 확실하다.
● 트럼프의 승리 가능성에 대한 서사는 과장되었다.
인플레이션의 목을 꺾다
크리스틴 라가르드는 표현에 능하다. 그녀는 슬로베니아의 수도 류블랴나에서 유럽중앙은행(ECB)의 금리 인하를 발표하면서, "우리는 인플레이션의 목을 꺾고 있습니다"라고 말했다. “아직 완전히 꺾이지는 않았지만, 점점 가까워지고 있습니다.” 이 발언은 질문을 받으며 나온 비유적인 표현에 대한 답변이었다. 마치 발레리 지스카르 데스탱이 달러의 기축 통화 지위에 대해 ‘지나친 특권’이라고 표현한 것처럼, 프랑스어에서 직접 번역된 표현이 의도치 않게 강력한 영향을 줄 수 있다. 그러나 제롬 파월 미국 연준 의장이 이토록 단언적으로 말하는 것을 상상하기는 어렵다.
유럽의 중앙은행가들이 고무될 이유는 충분하다. 유로존과 영국의 헤드라인 인플레이션이 모두 예상 밖으로 지난달 공식 목표치인 2% 아래로 떨어졌기 때문이다.
라가르드는 식료품과 연료를 포함한 헤드라인 물가가 2% 아래로 떨어졌다는 사실의 중요성을 줄여 말하려 했으나, 이는 분명 ECB가 금리를 인하할 여유를 더 많이 준다. 또한 유럽의 성장 둔화 신호는 그녀와 동료들이 금리 인하를 원할 가능성이 높다는 점을 시사한다. 외환시장은 확실히 이를 반영하고 있으며, 그 결과 달러는 새롭게 강세를 보이고 유로는 200일 이동평균선 아래로 후퇴하며, 강력한 랠리 이후 파운드는 다시 약세로 돌아섰다.
여기에 미국에서 나온 더 강력한 데이터, 특히 소비자의 건강한 경제 상태까지 더해지면, 약 달러에 대한 지지는 사라진다. 이 차트는 신뢰할 수 있는 블룸버그 세계 금리 확률 기능(Bloomberg World Interest Rate Probabilities function)을 통해 그려진 것으로, 내년 1월 정책회의가 끝난 후 예상되는 연준과 ECB의 하루 금리 격차를 보여준다. 유럽의 금리가 더 낮다. 불과 한 달 전만 해도 이 격차는 1% 미만으로 좁혀질 것으로 예상되었으나, 이제 다시 1.5% 이상으로 벌어졌다.
이것은 전적으로 합리적이며, 매우 이상했던 시장의 예측을 바로잡는 것이다. 현재 위험은 유로의 목도 꺾일 수 있다는 것이다. 미국 대선에서 더 높은 재정 적자의 가능성이 연준을 자극하여 금리를 인상할 가능성은 이 격차를 더 벌릴 수 있으며, 이는 달러를 더욱 강하게 만들 수 있다. 이에 대해 말하자면...
방 안의 코끼리
1조 8천억 달러(국내총생산의 7.2%)에 이르는 미국 연방 예산 적자는 역사상 세 번째로 크다. 세금 수입이 지출을 초과한 (흑자 재정을 달성한) 마지막 때로부터 23년이 지났다. 마지막 흑자는 우연히 발생한 것이 아니었다. 그것은 빌 클린턴 행정부 하에서 초당적 접근에 의해 설계된 것이었다. 그러나 오늘날의 양극화로 인해 그러한 접근이 가능할 여지는 거의 없다. 그럼에도 불구하고 이번 대선에서 적자에 대한 논의는 거의 나오지 않는다.
9월의 토론에서는 카말라 해리스와 도널드 트럼프 모두 적자를 확대할 가능성이 있는 비용이 많이 드는 프로그램을 선거 공약으로 내걸고 있었기 때문에 이 문제가 거의 언급되지 않았다. 책임 있는 연방 예산 위원회(Committee for a Responsible Federal Budget)는 해리스의 계획이 2035년까지 부채를 8조 1천억 달러까지 증가시킬 것으로 예측하고 있으며, 트럼프의 계획은 15조 1천5백억 달러에 달할 것으로 예상하고 있다.
그림1: 해리스와 트럼프 선거 공약의 재정적 영향
의회 예산국(CBO)의 최신 추정치에 따르면 국가 부채는 36조 달러에 이를 것으로 보인다. 팬데믹 이후의 지속적인 경제 성장의 댓가는 높은 부채일 가능성이 있다. 버락 오바마 대통령이 퇴임할 당시 적자는 약 7천억 달러였으며, 이는 인플레이션을 조정하지 않은 수치이다. 2020년 코로나19로 인해 발생한 대규모 지출 이전에도 적자를 줄이려는 정치적 의지는 거의 없었다.
미국인들이 이 증가하는 부채에 대해 걱정해야 할까? 당연히 그래야 한다. 제롬 파월 연준 의장은 이를 “어른들의 대화”라고 설명하며 선출직 공무원들이 논의해야 할 문제라고 강조한다. 클린턴식 초당적 접근을 정당화할 수 있는 여러 이유가 있다. 그러나 이를 실현하려면 채권 시장의 압력이 필요할 수 있다. 지속적인 차입으로 인해 대출자들이 요구하는 금리가 상승할 가능성이 있으며, 이는 정부(따라서 납세자)뿐만 아니라 기업과 개인에게도 더 높은 이자 부담을 초래한다. 하지만 최근 몇 년간 채권 수익률이 장기적인 하락 추세에서 벗어났다고 해도, 여전히 미국이 흑자를 기록한 2001년보다는 낮다. 그토록 두려워하던 채권 매수자의 이탈은 여전히 일어나지 않고 있다.
채권 자경단은 아직 나타나지 않았다
미국 국채 10년물 수익률은 미국이 마지막으로 흑자 재정을 달성했을 때보다 낮다
이 현상을 어떻게 설명할 수 있을까? PGIM의 톰 포르첼리는 미국이 이렇게 새로운 부채 발행을 무사히 넘길 수 있는 이유는 지스카르가 말한 ‘지나친 특권’—즉 달러의 기축 통화 지위—때문이라고 주장한다.
“당신이 세계 기축 통화라면 투자자들이 떠나기 어렵습니다. 그것이 바로 재정 적자가 악화되는 상황에서 금리가 어느 수준이어야 하는지를 놓고 벌이는 논쟁에서 흥미로운 논점입니다."
그러나 재정 적자와 인플레이션 사이에는 강력한 관계가 있다. 마이클 보르도와 미키 레비의 연구에 따르면, 연구진은 미래 세금 수입이 뒷받침하지 않는 채권으로 재정 적자를 메우면 인플레이션에 기여할 수 있다는 결론을 내렸다. 이는 파월 의장이 재정 당국에 질서를 잡으라고 요구하는 것에 신빙성을 더한다. 그렇지 않으면 연준의 인플레이션과의 싸움이 헛된 노력이 될 수 있다.
더 낮은 연방 기금 금리가 이자 부담을 줄여준다는 것은 다행이지만, 세수가 지출을 계속 따라가지 못하면 절감 효과는 크지 않을 것이다. 연간 순이자 비용은 2024년 8천9백억 달러에 이를 것으로 예상되며, 앞으로 10년 동안 거의 두 배로 증가할 것이다. 의회 예산국에 따르면 내년 1조 달러에서 2034년에는 1조 7천억 달러에 이를 것으로 예상된다. 이는 단기 금리가 2.8%로 떨어진다는 가정하에 계산된 것이며, 이는 중립 금리가 상승하고 있다는 증거를 고려할 때 논쟁의 여지가 있는 추정치이다. 피터 G. 피터슨 재단은 금리가 더 높게 형성될 경우, 이자 비용이 이미 우려스러운 예상보다 더 빠르게 증가할 것이라고 지적한다.
유권자들의 입장에서 높아지는 이자 비용은 모기지나 자동차 대출에서 직접적으로 지불하는 금리만큼은 신경 쓰지 않을 수 있다. 그러나 더 많은 이자 비용은 다른 분야의 정부 지출을 압박한다. 이는 고통을 줄 것이다. 칠턴 트러스트의 팀 호란은 개인이 국방비나 연방재난관리청(FEMA)의 구호와 같은 개념은 대부분의 사람들의 삶과 경험에서 벗어난 것처럼 느껴진다고 설명한다.
의회 예산국의 장기 예측에 따르면 향후 30년 동안 이자 지출은 약 78조 달러에 이를 것으로 예상되며, 2054년까지 연방 수입의 약 34%를 차지할 것으로 보인다. 2051년에는 이자 비용이 사회보장제도를 초과하여 정부의 가장 큰 ‘프로그램’이 될 것이다. 엠파워의 마르타 노턴은 이렇게 막대한 재정 지출은 자본의 비생산적인 사용이며, “이는 다른 분야에 지출할 자금이 줄어들게 된다는 의미”라고 주장한다. 피터슨 연구소의 차트는 부채 상환 비용이 얼마나 비쌀 수 있는지 보여준다.
현재로서는 ‘지속 불가능한’ 국가 부채로 인한 잠재적 고통에 대한 논의는 단기적으로 이루어지지 않고 있다. 노턴은 이러한 문제는 “어려운 대화이며 분석이 복잡하다… 일부 사람들은 정치인들이 시장의 압박을 받기 전까지 이 문제를 해결하려 하지 않을 것이라는 의견을 가지고 있다”고 말한다.
사회보장제도와 메디케어를 합리화하든, 세금을 인상하든, 두 후보의 무관심은 이해할 만하다. 따라서 빌 클린턴의 정치 고문이었던 제임스 카빌의 불멸의 말을 기억해야 할지도 모른다. 그는 “나는 채권 시장으로 다시 태어나고 싶다. 모두를 겁줄 수 있기 때문이다”라고 말했다. 투표를 한다고 해서 문제는 해결되지 않는다. 국채를 버리는 것만이 해결책일지도 모른다.
—리처드 애비
반사적인 예측
또 다시 시작된다. 시장에서는 대선이 트럼프 쪽으로 확실히 기울고 있다는 인식이 있다. 이는 다양한 자산군에 깊은 영향을 미칠 수 있다. 하지만 여론조사 평균은 여전히 초박빙의 접전을 보여주고 있다(해리스가 근소한 우위를 보이고 있지만, 트럼프는 2016년과 2020년 여론조사에서 더 나은 성적을 거두었다). 최근 몇 주간에는 특별한 결정적 순간도 없었다.
이런 상황은 시장이 현실 인식을 바꿀 수 있는 순간일지도 모른다는 의문을 제기한다. 일반적으로는 그 반대이기 때문이다. Points of Return은 Polymarket과 PredictIt의 차이에 대해 다룬 적이 있다. Polymarket은 포지션 제한이 없어 더 유동적이지만, 큰손 투자자들이 개입할 가능성이 더 높다. 반면, PredictIt은 학문적 실험의 성격을 띠며 한 사람이 최대 850달러까지만 베팅할 수 있어 유동성은 적지만 조작하기는 더 까다롭다. 두 시장 모두 트럼프의 승리 가능성이 지난 3주 동안 상승했다고 보았다. 그러나 최근 며칠 동안 두 시장의 방향은 달라졌다.
어떤 형태의 피드백 루프가 작동하고 있을 가능성도 있다. Polymarket의 급등은 10월 6일 엘론 머스크가 X(전 트위터)에 “실제 돈이 걸려 있기 때문에 Polymarket이 여론조사보다 더 신뢰할 만하다”고 쓴 게시물 이후에 시작되었다. 그 이후로 Bloomberg 터미널에 실린 기사 수를 보면 PredictIt보다 Polymarket에 대한 보도가 훨씬 많았다.
이것을 단순한 게임으로 치부하기 쉽지만, 언론의 관심을 고려할 때 그렇게 쉽게 넘길 문제는 아니다. 만약 잘못된 내러티브가 형성된다면, 많은 사람들이 큰 손실을 입을 수 있다. 브렉시트 국민투표 당시 여론조사는 지속적으로 치열한 경합을 보였고(실제로 최종 결과는 52%가 EU 탈퇴, 48%가 잔류를 원했다), 여러 베팅 시장은 기묘하게도 잔류 진영이 승리할 것이라고 확신했다. 이는 선거 밤에 엄청난 충격을 가져왔고, 파운드는 역사상 가장 큰 하루 하락 폭을 기록했다.
트럼프가 출마한 두 번의 대선 모두 소수의 경합주에서 몇 천 표 차이로 결정되었기 때문에, 브렉시트 때와 같이 결과에 대해 확신하는 것은 어리석은 일이다. 하지만 Polymarket의 확률은 시장에 너무 명확한 내러티브를 형성하고 있는 것처럼 보인다. 한 투자 은행가는 클라이언트로부터 이런 메시지를 받았다고 한다.
> "나는 해리스가 약간 저평가되었다고 생각한다 — 하지만 — 투표 당일 트럼프 쪽으로 항상 큰 데이터 편향이 있다
>
> 이런 요소들이 그의 승리로 쉽게 기울 수 있다
>
> 여기에 머스크의 강력한 지지까지
>
> 판단하기 정말 어렵다
>
> 베팅 시장은 이미 결론을 내렸다
>
> 트럼프다"
하나의 베팅 시장은 결론을 내렸지만, 다른 시장들이 그렇다고 말할 수는 없다. 시장에서 항상 돈을 벌 기회는 컨센서스가 틀렸을 때 찾아온다. 만약 해리스가 여전히 승리할 가능성이 있다고 본다면, Polymarket에서 해리스 선물에 투자하면 그녀가 이길 경우 162%의 수익을 낼 수 있다(반면 PredictIt에서는 같은 베팅을 할 경우 108%의 수익을 얻는다).나는 이런 베팅에 참여할 수 없지만, Polymarket에서 해리스의 배당률은 상당히 후하게 보인다. 만약 트럼프에게 베팅하고 싶다면, Polymarket에서는 하지 말라.