미 국채 수익률이 다시 4%를 넘었다. 파월을 탓하거나, 트럼프를 탓할 수 있지만, 선거가 이미 끝난 것처럼 행동하지는 마라. 그렇지 않다.
2024년 10월 22일 오후 1:18 GMT+9
By John Authers
John Authers는 Bloomberg Opinion의 시장 선임 편집자이자 칼럼니스트다. Financial Times의 전 수석 시장 논평가로, "The Fearful Rise of Markets"의 저자이다.
노스캐롤라이나에서 사전 투표가 진행 중이다. 사진작가: 앨리슨 조이스/Bloomberg
오늘의 요점:
● 다시 시작된다: 10년 만기 미 국채 수익률이 다시 200일 이동평균을 넘어섰다.
● 제롬 파월 때문인가?: 시장은 더 이상 그가 향후 세 번의 FOMC 회의에서 모두 금리를 인하할 것이라고 확신하지 않는다.
● 트럼프 때문인가?: 그의 선거 승리 가능성은 계속 높아지고 있으며, 트레이더들은 그가 채권 시장에 불리할 것으로 보고 있다.
● 어쨌든 트럼프의 대통령직은 풍력 주식에 긍정적이었고, 바이든의 임기는 석탄에 유리했다.
혼란의 시작 (Helter-Skelter)
채권 시장이 정돈된 상태라고 생각했다면, 다시 생각해보라. 10년 만기 미 국채 수익률이 5%를 넘은 지 1년이 되는 시점에, 이 수익률이 다시 급등하고 있다. 지난달 연방준비제도(Fed)의 50bp 금리 인하 이후, 10년 만기 수익률은 3.6% 이하로 떨어졌으나 이제 다시 200일 이동평균을 넘어 4.19%에 도달했다. 이 혼란스러운 흐름은 계속되고 있다.
주로 연준의 다음 움직임에 대한 재평가가 원인이다. 큰 폭의 금리 인하 이후, 연방기금 선물은 1월 회의까지 추가 100bp의 금리 인하를 가격에 반영했다. 즉, 최소한 한 번 더 큰 폭의 금리 인하가 있을 것이라는 확신이 있었다. 하지만 9월의 예상치 못한 강력한 고용 데이터가 이러한 기대를 크게 꺾었다. 그 이후로 예상 인하 폭은 계속 줄어들었으며, 현재 시장은 향후 세 번의 회의에서 50bp만 인하될 가능성이 높다고 보고 있다. 확실한 대규모 금리 인하(50bp 인하)를 예상했던 시장은 이제 연준이 한 번 정도는 금리를 동결할 가능성을 반영하고 있다.
이것은 연준의 지속적인 발언에 대한 합리적인 반응으로 보인다. 연준 관계자들은 이제 더 이상 대규모 금리 인하를 기대하지 말라는 메시지를 분명히 전달하고 있다. 캔자스시티 연은의 제프리 슈미드는 "정책의 제약성을 줄이는 것을 지지하지만, 정책의 최종 목표에 대한 불확실성을 고려해 대규모 움직임을 피하고 금융 시장의 변동성을 야기하지 않기를 원한다"라고 밝혔다.
미니애폴리스 연은의 닐 카시카리도 노동 시장이 빠르게 약화되고 있다는 “실질적인 증거”가 필요하다며 신중한 접근을 강조했다.
댈러스 연은의 로리 로건 역시 "정책 금리를 점진적으로 낮추는 전략"을 주장했으며, 샌프란시스코 연은의 메리 데일리 또한 지난 월요일 덜 매파적인 발언을 하면서도 더 큰 폭의 금리 인하가 있을 것이라는 기대를 부추기지 않았다. 그녀는 지난달 50bp 인하 결정이 간발의 차로 이루어진 "접전"이었음을 인정했다. 시장 논평가들도 이에 동조하고 있다. Apollo Management의 Torsten Slok은 선거 주간에 예정된 다음 FOMC 회의에서 연준이 금리를 동결할 가능성이 있다고 제안했다.
연준만의 문제는 아니다. 많은 논의가 있었듯이, 베팅 시장은 도널드 트럼프의 승리를 예측하는 쪽으로 크게 이동했다. 최근 몇 달 동안 10년물 국채 수익률이 Polymarket에 따른 트럼프의 승리 가능성과 연관되어 움직였다는 점이 주목할 만하다. Polymarket은 몇몇 대형 투자자들의 영향을 과도하게 받는 해외 시장일 수 있지만, 월가의 여론을 형성하는 데 중요한 역할을 하는 것으로 보인다. 이 차트는 두 가지 축으로 표시되지만, 채권 시장이 선거 캠페인의 흐름에 반응한 방식을 잘 보여준다.
미국 국채 10년물 수익률과 폴리마켓의 트럼프 당선 확률
트럼프가 약속한 세금 감면은 경기 부양 효과를 내어 연준이 금리를 인상하게 할 가능성이 있다. 또한 뉴욕 연준의 전임 총재인 빌 더들리가 설명하듯이, "모든 상품에 대한 높은 관세는 인플레이션을 높이고 성장을 저해할 것"이므로 금리 인상이 필요해질 것이다.
주식 시장은 월요일 대형 반도체 제조업체들의 강세 덕분에 하락하지 않았다. 이는 2016년 트럼프 당선 이후의 첫 “트럼프 트레이드”를 연상시킨다. 트럼프가 당선된 후 세금 감면과 관세 도입으로 채권 수익률이 크게 상승했고, 주식은 미 국채를 압도적으로 능가했다.
중요한 차이가 있다. 2016년 PredictIt 시장은 트럼프의 승리 확률을 22%로 평가했지만, 현재는 58%로 평가하고 있다. 2016년과 달리 이번 선거에서 트럼프의 승리는 큰 충격을 주지 않을 것이며, 시장은 이미 이를 가격에 반영하고 있다. 실제로 너무 과도하게 반영된 듯 보인다. 채권 대비 주식의 상대 강도를 나타내는 친성장 트레이드의 성과는 계속해서 급증하고 있다. 아래 차트는 필자가 좋아하는 간단한 측정법을 사용해 SPY( S&P 500을 추종하는 ETF)와 TLT(20년 이상의 미 국채를 추종하는 블룸버그 지수)를 비교한 것으로, 트럼프의 승리 가능성의 흐름을 연중 나타내는 차트와 유사성을 보인다.
역사적 관점에서 보자면, 주식이 이렇게 아웃퍼폼하는 것은 정상적이지 않다. 이 두 ETF는 2002년부터 거래되었으며, TLT가 출시된 이후의 거래 결과는 다음과 같다.
트럼프가 2016년 대선에서 승리했을 때, 주식과 채권은 10년 넘게 동행하고 있었다. 닷컴 버블 붕괴, 글로벌 금융위기, 그리고 연준의 채권 매입을 통한 양적 완화로 두 자산군이 모두 부양된 상황이었다. 트럼프의 당선은 첫 번째 트럼프 트레이드를 촉발시켰다. 이는 2018년 말의 크리스마스 이브 대참사로 알려진 주식 시장 급락으로 절정을 이루었다. 그 후 팬데믹 대응을 위한 연준의 대규모 채권 매입이 시장을 반전시켰다. 이후로는 트럼프의 정책, 바이든의 취임, 그리고 연준의 2022년과 2023년 공격적인 금리 인상에도 불구하고, 주식과 채권의 격차는 지속적으로 벌어졌다.
무역 전쟁, 상승하는 채권 수익률, 그리고 인플레이션 속에서도 주식 시장이 이런 식으로 계속 랠리를 이어갈 수 있을지 여부는 의문이다. 주식 시장은 결국 2018년 연준이 "오토 파일럿"으로 통화 긴축을 지속하려는 계획에 반기를 들었고, 그 결과 파월이 금리 인하로 돌아선 "파월 피벗"이 발생했다. 당시 인플레이션은 지금보다 훨씬 낮았으며, 연준이 다시 쉽게 완화로 돌아설 수 있을지는 불분명하다.
그러나 지금으로서는 이러한 모든 시나리오가 선거 결과가 나오기 전에 논의되고 있다는 것이 중요한 문제다. 내가 과거 기록을 찾아보니, 브렉시트 국민투표 이틀 전인 2016년에도 파운드가 마치 영국이 이미 EU에 남기로 결정된 것처럼 거래되고 있었다. 그러나 결과는 그렇지 않았고, 그 주 초반에 파운드를 매수한 사람들은 큰 손실을 입었다.2024년 대선 결과가 어떻게 나올지는 모르지만, 시장이 결과를 미리 안다는 듯 거래하는 것은 또다시 위험해 보인다.
바라는 것이 무엇인지 주의하라: 청정 에너지 편
(Careful What You Wish For, Clean Energy Edition)
선거 결과를 바탕으로 거래하는 것의 또다른 문제는 그 결과의 영향을 확신할 수 없다는 것이다. 이 점을 잘 보여주는 사례로는 가장 더러운 형태의 에너지원(석탄)과 가장 깨끗한 형태의 에너지원(청정 에너지)의 성과를 들 수 있다. 도널드 트럼프는 풍력 발전을 대놓고 싫어했다. 그가 인플레이션을 줄이겠다고 내세운 가장 큰 정책은 더 많은 국내 화석 연료 생산을 위한 투자다. 민주당은 화석 연료에 크게 의존하는 지역에서 문제가 심각하며, 카말라 해리스 부통령은 기존의 프래킹 금지 공약을 철회해야 했다. 이렇게 양당의 입장은 극명하게 다르다.
따라서 트럼프 대통령 시절에는 석탄 지수가 청정 에너지보다 크게 하락했고, 바이든이 취임한 날부터 석탄 주식은 대대적인 상승을 시작했다. 바이든 취임 이후 석탄은 청정 에너지를 800% 이상 능가했다. 아래 차트는 바이든 행정부의 첫날을 기준으로 이 두 지수 간 비율을 100으로 설정해 비교한 것이다.
풍차에 맞서 싸우다 (from 돈키호테)
트럼프가 풍력 발전을 싫어하고, 바이든이 화석 연료 사용을 줄이려 했다는 점을 고려할 때, 두 사람 모두 자신들이 원하던 방향으로 자본을 흐르게 하는 데 실패한 셈이다.
이 이상한 결과의 일부는 정치적 결과를 너무 강하게 가격에 반영하려는 트레이더들에게서 기인할 수 있다. 선거가 다가오면서 이들은 자연스럽게 석탄을 떠나 청정 에너지를 선택했으며, 이는 대반전을 위한 조건을 마련했다. 최근 석탄의 반등은 트럼프의 재선 가능성에 대한 낙관론을 어느 정도 반영한 것으로 보인다. 이 외에도 블룸버그의 'The Big Take'는 '기후 숏'에 대한 흥미로운 세부 사항을 다루고 있다. 헤지펀드들은 조용히 녹색 에너지 주식을 꾸준히 공매도해 왔으며, 지정학적 상황은 친환경 에너지와 같은 새로운 기술에 대한 투자를 촉진하려는 이들에게 어려움을 더해주고 있다. 이처럼 큰 불확실성 속에서, 신뢰할 수 있는 기존 에너지원에 의존하는 것이 더 합리적으로 보였고, 바이든 정부 하에서도 미국의 석유 생산량은 오히려 최고치를 기록했다.
이번 선거의 결과에 따라 많은 것이 결정될 것이다. 하지만 그 결과가 나와도, 어떤 일이 벌어질지는 여전히 알 수 없다. 에너지 문제처럼 정책 선택이 명확해 보이는 상황에서도 말이다.