네트워크 효과의 종말?
뉴욕 브루클린 자치구에 놓인 도어대시(DoorDash) 가방. (사진: 마이클 네이글/블룸버그)
트레이시 앨러웨이 (Tracy Alloway), 조 위즌설 (Joe Weisenthal) 기자
2026년 2월 24일 오전 4:45 GMT+9
'오드 로츠(Odd Lots)' 유니버스의 다양한 일일 콘텐츠를 담은 뉴스레터에 오신 것을 환영합니다. 때로는 저(조 위즌설)와 트레이시 앨러웨이가 시장, 금융, 경제의 최근 동향에 대한 저희의 생각을 전해드리고, 때로는 저희의 전문가 게스트 및 취재원 네트워크가 기고한 글을 소개합니다. 어떤 내용이든 항상 흥미로울 것이라는 점을 약속드립니다.
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다음은 조(Joe)의 생각입니다...
휴가에서 돌아오니 쓰고 싶은 이야기가 산더미 같습니다. 하지만 오늘 모든 사람들이 입을 모아 이야기하는 가장 큰 화제는 시트리니 리서치(Citrini Research, 오드 로츠에 자주 출연하는 제임스 반 길런)가 발표한 "2028년 글로벌 지능 위기(The 2028 Global Intelligence Crisis)"라는 제목의 새로운 보고서입니다. 이 보고서는 AI로 인해 촉발된 거대한 경제 침체의 그림을 그리고 있습니다. 대규모 화이트칼라 해고가 디플레이션 폭포 효과를 일으켜 실업률을 10% 위로 밀어 올리고, 이와 함께 주식 시장의 폭락이 동반된다는 내용입니다.
이 보고서는 오늘 소프트웨어 주식들이 다시 한번 급락하며 나타난 주식 시장 매도세의 원인으로 지목되고 있습니다.
현재 온라인상의 모든 경제학자들은 이 보고서의 내부 논리가 완전히 일관성이 있는지 논쟁 중입니다. 예를 들어 이론적으로 이러한 기술 주도 충격이 반드시 경제 침체를 유발해야 하는 것은 아닙니다. 기존 소프트웨어 회사가 경쟁으로 인해 파산한다면, 이는 과거 그 회사의 고객들에게 더 큰 비용 절감을 의미할 수 있습니다. 그렇게 절감된 비용은 다른 곳에 재투자될 수 있습니다. 그리고 경제적 이익의 상당 부분이 새로운 주체(AI 기업 및 그 직원, 주주)에게 이전된다면, 이 새로운 승자 그룹은 더 많은 소비 및 투자 여력을 갖게 될 것입니다. 만약 이 새로운 승자들이 소비나 투자를 하지 않는다면 금리가 낮아질 것이고, 이는 그 자체로 경기 부양 효과를 낼 수 있습니다. 나아가 인플레이션이 급락한다면 연방 정부의 재정 여력이 더 커진다는 것을 의미하기도 합니다.
물론 재정 정책이 자동으로 작동하는 것은 아니기 때문에 상황은 매우 복잡해집니다. 재정적 대응은 의회와 백악관의 정치적 대응을 필요로 하며, 알 수 없는 워싱턴 DC의 당파적 구도 속에서 이 모든 것이 어떻게 전개될지 예측하는 것은 분명 불가능합니다. 이 상황이 어떻게 풀려갈지 파악하려 할 때 고려해야 할 이론적 변수들이 수없이 많습니다.
이러한 거시적 관점은 생각해 볼 만한 좋은 주제입니다. 하지만 시트리니 보고서에서 더 흥미로운 점은 거시경제 그 자체라기보다는, AI가 본질적으로 '네트워크 효과'를 기반으로 구축된 수많은 전통적 비즈니스들을 파괴할 것이라는 주장입니다. 이 보고서는 AI 에이전트가 고객의 가장 효율적인 거래 처리를 도우면서 기존 기업들이 수년간 구축해 온 깊은 해자(경쟁 우위)를 무너뜨리고, 결과적으로 아메리칸 익스프레스(American Express)부터 도어대시(DoorDash), 미국 부동산 중개인 협회에 이르는 다양한 주체들이 타격을 입고 와해될 것이라고 전망합니다.
다음은 해당 보고서의 일부 발췌 내용입니다. (이 내용은 미래에 대한 일종의 상상임을 기억하시기 바랍니다.)
"도어대시(DASH US)가 대표적인 사례였습니다.
코딩 에이전트들은 배달 앱 출시를 위한 진입 장벽을 무너뜨렸습니다. 유능한 개발자라면 몇 주 만에 제 기능을 하는 경쟁 앱을 배포할 수 있었고, 실제로 수십 명이 그렇게 했습니다. 이들은 배달 수수료의 90~95%를 기사에게 넘겨주는 방식으로 도어대시와 우버 이츠(Uber Eats)로부터 배달 기사들을 유인했습니다. 멀티 앱 대시보드를 통해 긱(gig) 노동자들은 20~30개의 플랫폼에서 들어오는 일거리를 한 번에 추적할 수 있었고, 기존 기업들이 의존하던 '종속(lock-in) 효과'는 사라졌습니다. 시장은 하룻밤 사이에 파편화되었고 마진은 거의 0으로 압축되었습니다.
에이전트들은 이러한 파괴의 양면을 모두 가속화했습니다. 그들은 경쟁자들의 등장을 가능하게 했고, 그다음엔 그 경쟁자들을 이용했습니다. 도어대시의 해자는 말 그대로 '당신은 배가 고프고, 게으르며, 당신의 홈 화면에 이 앱이 있다'는 것이었습니다. 하지만 에이전트에게는 홈 화면이 없습니다. 에이전트는 도어대시, 우버 이츠, 레스토랑의 자체 사이트, 그리고 20개의 새로운 바이브 코딩(vibe-coded) 대안 앱들을 모두 확인하여 매번 수수료가 가장 낮고 배달이 가장 빠른 곳을 선택합니다.
비즈니스 모델의 전체 기반이었던 습관적인 앱 충성도는 기계에게는 아예 존재하지 않는 개념이었습니다.
이는 기묘하게도 시적인(poetic) 상황이었습니다. 에이전트가 머지않아 일자리를 잃고 배달 기사로 전락하게 될 화이트칼라 노동자들에게 베푼 이 장대한 서사의 아마도 유일한 선의였기 때문입니다. 그들이 배달 기사가 되었을 때, 최소한 그들 이익의 절반이 우버나 도어대시로 빠져나가지는 않았습니다. 물론 자율주행 차량이 확산되면서 기술이 베푼 이 선의도 오래가지는 못했습니다.
에이전트들이 거래를 통제하게 되자, 그들은 더 큰 비용 절감 대상을 찾아 나섰습니다.
가격을 비교하고 취합하는 데에는 한계가 있었습니다. (특히 에이전트들이 그들끼리 거래하기 시작하면서) 사용자에게 반복적으로 돈을 절약해 줄 수 있는 가장 큰 방법은 수수료를 없애는 것이었습니다. 기계 간의 상거래에서 2~3%에 달하는 카드 가맹점 수수료율은 너무나 명백한 타깃이 되었습니다."
몇 년 안에 AI 에이전트가 이처럼 전통적인 네트워크의 중개 역할을 정말로 배제할 수 있을지, 저로서는 당연히 알 길이 없습니다. '바이브 코딩(vibe-coded)' 대안 앱들이 과연 실질적인 위협이 될까요? 도어대시의 진정한 해자(경쟁 우위)는 그들이 모아둔 레스토랑과 배달 기사들의 네트워크가 아니라 단순히 소프트웨어에 불과했던 걸까요? AI 에이전트가 레스토랑과 배달 기사를 연결하는 기존의 경제 네트워크를 그대로 복제할 수 있을까요? 거듭 말씀드리지만, 저도 잘 모르겠습니다.
하지만 이는 분명 한 번쯤 깊게 생각해 볼 만한 문제입니다. '네트워크 효과'의 위력은 지난 수십 년 동안 비즈니스계에서 단연코 가장 지배적인 개념이었습니다. 구글이 검색 전쟁에서 승리한 것은 초기 단계에서 야후보다 훨씬 빠르고 우수했기 때문만은 아닙니다. 다른 기업들도 구글의 핵심 기술을 모방할 수는 있었지만, 구글은 늘어난 사용자 기반을 활용해 훨씬 더 정교하게 타겟팅된 광고를 제공하는 등 수익화에 훨씬 능했습니다. 그 결과 검색 시장은 승자독식에 가까운 비즈니스가 되었습니다. 소셜 네트워크부터 결제, 차량 공유에 이르기까지 다른 분야에서도 지배적인 네트워크가 갖는 이점은 명백합니다.
AI 시대의 흥미로운 점은(그리고 제 생각에 시트리니의 주장을 진지하게 받아들여야 하는 타당한 이유는), 챗봇이 과거 검색 시장의 경제 논리를 재현하지 않고 있다는 사실을 우리가 이미 목격하고 있다는 점입니다. 저 역시 챗GPT(ChatGPT)가 처음 나왔을 때 남들처럼 사용해 보았습니다. 이후 다른 챗봇들이 출시되었을 때 그것들도 써봤는데, 시장 점유율은 낮을지언정 성능은 기본적으로 챗GPT 못지않게 훌륭했습니다. 몇 달 전부터는 제미나이(Gemini)를 더 자주 사용하기 시작했고, 요즘에는 클로드(Claude)를 더 많이 쓰는 편입니다.
물론 모델마다 차이가 있고 사람마다 선호도가 다르겠지만, 규모나 사용자 기반 자체가 중요한 차별화 요소인지는 명확하지 않습니다.
지난주 팟캐스트 녹음에서 소프트웨어 투자자인 재러드 슬리퍼(Jared Sleeper)와 대화를 나누었는데, 그는 AI 기업 중 그 누구도 '단순한 지능(dumb intelligence)'—다소 이상한 표현이긴 합니다만—으로 남고 싶어 하지 않는다는 이야기를 했습니다. 그들은 단순히 범용화된(commoditized) 지능 서비스를 판매하는 위치에 머무르려 하지 않습니다. 자신들의 모델을 활용하는 앱 자체를 소유하고 싶어 합니다. 최근 '클로드 코드(Claude Code)'가 그토록 큰 화제가 된 이유도 바로 이 때문입니다. 이것은 (모델과 분리된) 실제로 진정한 고착성(stickiness, 고객을 이탈하지 않게 묶어두는 능력)을 가질지도 모르는 소프트웨어 애플리케이션이기 때문입니다.
지난 1월, 첫 클로드 코드 관련 에피소드를 진행했을 때 게스트였던 노아 브라이어(Noah Brier)는 앤스로픽(Anthropic)이 제3자 경쟁업체들이 자사의 '클로드 맥스(Claude Max)' 구독 요금제에 접근하는 것을 제한하고 있다고 지적했습니다. 다시 말해, 앤스로픽의 최고급 모델을 가장 좋은 가격에 이용하려면 앤스로픽이 자체적으로 선택한 소프트웨어 환경을 사용해야만 한다는 뜻입니다. 앤스로픽은 단순히 범용화된 지능을 파는 비즈니스에 머물고 싶지 않았던 것입니다.
그래서 다시 한번 말씀드리지만, 저는 이 상황에 분명히 무언가 의미심장한 점이 있다고 생각합니다. '바이브 코딩' 도어대시 경쟁사나 '바이브 코딩' 아메리칸 익스프레스 경쟁사가 등장한다는 개념이 제 머릿속에 완전히 와닿지는 않습니다. (오늘 아메리칸 익스프레스 주가가 큰 타격을 입고 급락한 것을 보면, 작금의 사태가 '시트리니발(發) 매도세'라는 주장에 힘이 실리긴 합니다만.) 그러나 AI 분야에서 나타나는 초기 징후들을 보면, 과거 웹 2.0 / 소셜 미디어 / 규모(scale)의 경제 시대와 연관 지어 생각했던 네트워크 효과가 다음 세대의 인터넷에서는 전혀 다르게 전개될 수 있음을 시사합니다.
그나저나 제임스 반 길런은 확실히 요즘 '감이 좋은(hot hand)' 것 같습니다. 지난 10월 그가 팟캐스트에 출연했을 때 트레이시가 AI 붐에 역배팅할 수 있는 가장 좋은 방법을 묻자, 그는 블루 오울(Blue Owl)을 잠재적인 약한 고리로 지목했었죠. 그리고 뭐... 그 이후로 그 회사의 주가가 어떻게 되었는지는 여러분도 잘 아실 겁니다.
다음은 트레이시(Tracy)의 생각입니다...
예전에도 팟캐스트에서 언급한 적이 있지만, 글로벌 자본주의와 사회에 대해 생각할 때면 자꾸만 떠오르는 마거릿 애트우드(Margaret Atwood)의 책이 한 권 있습니다. 애트우드는 그녀의 소설 『오릭스와 크레이크(Oryx and Crake)』에서 사회 안전망을 정부가 아닌 거대한 기술 대기업(테크 기업)들이 제공하는 미래를 상상합니다. 이 다국적 기업들은 사실상 국가를 대체하여, 장벽으로 둘러싸인 기업 단지 내에서 직원들에게 식량부터 교육, 치안, 의료, 주거에 이르기까지 모든 것을 제공합니다. 이 세계에서 민주적 거버넌스는 뒷전으로 밀려나고, 그 자리는 지적 재산과 첨단 연구를 기반으로 구축된 기업들의 영지(fiefdoms)가 짜깁기되어 채워집니다.
물론 이는 공상 과학 소설 속 이야기입니다. 하지만 최근 저는 어쩔 수 없이 그 소설의 그림자를 바로... '채권 시장'에서 엿보게 됩니다.
우리 모두 알다시피, 빅테크 기업들은 AI 군비 경쟁에 자금을 대기 위해 대규모로 빚을 끌어다 쓰는 '차입 파티(borrowing binge)'의 한가운데에 있습니다. 알파벳(Alphabet)은 AI 인프라에 쏟아붓는 자본적 지출(capex)의 일환으로 이례적인 100년 만기 '센추리 본드(century bond)'를 포함해 단번에 320억 달러에 달하는 채권을 발행했습니다. 업계 전반에 걸쳐 알파벳, 마이크로소프트, 아마존, 메타, 오라클 같은 기업들이 차입에 나서고 있습니다. 지난 분기에만 1,000억 달러 이상의 기술 산업 채권이 발행되었고, 올해 들어 지금까지 560억 달러어치가 판매되었습니다. 씨티그룹(Citigroup)의 대니얼 소리드(Daniel Sorid)에 따르면, 이제 기술 부문은 신규 투자 적격(investment-grade) 채권 공급량의 약 3분의 1을 차지하고 있습니다.
하지만 여기서 중요한 것은 단순히 부채의 규모만이 아닙니다. 만기(tenor) 또한 중요합니다. 이 채권들의 상당수는 20년물, 30년물 등 만기가 긴 장기채입니다. (물론 알파벳의 경우 100년물도 포함됩니다.) 이러한 초장기물 공급의 급증은 장기 신용 스프레드(가산 금리)를 넓히고 있으며, 나아가 기술 부문을 넘어 수익률 곡선의 장기물 구간(back end of the curve)을 가파르게 만들 조짐을 보이고 있습니다. 투자자들이 리스크 스펙트럼의 맨 끝자락(초장기물)을 보유하는 데 더 많은 보상을 요구하기 시작했기 때문입니다. 소리드는 "기술 부문에서의 이러한 스프레드 확대는 결과적으로 다른 부문에서도 10년물과 30년물 간의 수익률 격차(10s30s)를 가파르게 만들 압박으로 작용할 수 있다"고 말합니다. 즉, AI 인프라 구축은 단순히 개별 기업의 대차대조표만 바꾸는 것이 아니라, 채권 시장 자체의 지형을 바꾸기 시작한 것입니다.
신용 스프레드가 좁혀진(tight) 환경에서, 대형 채권 투자자들이 갈망하는 것은 단순한 수익률(yield)이 아닙니다. 바로 듀레이션(duration), 쉽게 말해 '금리 변화에 대한 민감도(노출)'입니다. 듀레이션은 장기 부채에 맞춰 장기 자산을 보유해야 하는 보험사, 연기금 및 기타 부채 연계 투자자들에게 엄청난 가치를 지닙니다. 역사적으로 볼 때, 정부와 공공기관들이 국채나 기관채 등을 통해 이러한 장기 듀레이션 채권의 대부분을 공급해 왔습니다. 하지만 점차 빅테크가 그 역할을 대신하고 있습니다. 기본적으로 과거 공공 부문이 채워주었던 투자자들의 핵심적인 니즈를 이제는 기술 기업들이 충족시켜 주고 있는 것입니다.
분명 알파벳 같은 빅테크 기업들이 애트우드가 상상한 것처럼 말 그대로 기업 단지를 짓고 식량을 배급하고 있는 것은 아닙니다. (하지만, 앞일은 또 모르는 법이죠. 구글 사무실은 엄청난 편의시설을 갖추고 있는 것으로 유명하니까요.) 그러나 듀레이션 제공과 같이 한때 국가(sovereigns)가 독점했던 시장 기능들이 하나둘씩 정부가 아닌 기업의 손으로 넘어가고 있습니다. 적어도 채권 시장의 세계에서는 말입니다.
오늘의 팟캐스트
오늘 팟캐스트에서는 금융 시장에서 벌어지는 모든 복잡한 일들에서 잠시 벗어나 휴식을 취했습니다. 그 대신 저희는 토마토소스에 대해 이야기합니다. 오늘의 게스트는 푸드 라이터인 앨리슨 로먼(Alison Roman)으로, 그녀는 최근 "어 베리 굿 소스(A Very Good Sauce)"라는 병입 토마토소스 신규 브랜드를 론칭했습니다. 자금 조달 방법을 찾는 것부터 재료 및 유리병의 공급망 관리에 이르기까지, 일상 소비재(CPG) 브랜드의 규모를 확장하는 과정에서 겪는 다양한 과제들에 대해 이야기를 나눕니다.
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(블룸버그) 인터넷 비즈니스의 잠재적이고 급격한 변화
작성자: 트레이시 앨러웨이 (Tracy Alloway), 조 위즌설 (Joe Weisenthal)
작성일: 2026년 2월 24일
이 기사는 AI 기술의 발전이 기존 비즈니스의 핵심 기반인 '네트워크 효과'를 어떻게 해체하고 있는지, 그리고 AI 투자를 위한 빅테크 기업들의 자금 조달이 거시적인 채권 시장의 구조를 어떻게 변화시키고 있는지 두 가지 관점에서 논리적으로 분석합니다.
1. AI 에이전트의 등장과 '네트워크 효과'의 붕괴 (조 위즌설)
• AI 발(發) 경제 위기 시나리오: 시트리니 리서치(Citrini Research)는 대규모 화이트칼라 해고와 10% 이상의 실업률, 주가 폭락을 동반한 AI 주도 경제 침체를 전망했습니다.
• 전통적 해자(Moat)의 파괴: 가장 위협적인 부분은 도어대시(DoorDash)나 아메리칸 익스프레스와 같이 '네트워크 효과'와 '앱 충성도'에 의존하던 비즈니스 모델의 붕괴입니다. AI 에이전트는 브랜드 충성도 없이 매번 최저가와 최고 효율의 거래를 자동으로 탐색하므로, 플랫폼 기업들의 마진은 0에 가깝게 수렴할 수 있습니다.
• 플랫폼 종속성의 약화: 과거 구글이 지배했던 검색 시장(승자독식)과 달리, 현재의 AI 챗봇 시장(챗GPT, 제미나이, 클로드 등)은 점유율과 무관하게 비슷한 성능을 내며 사용자를 묶어두지 못하고 있습니다. 이에 따라 AI 기업들은 단순히 범용화된(commoditized) 지능 판매를 넘어 고착성(Stickiness)을 가진 자체 앱 생태계를 구축하려 시도 중입니다.
2. 빅테크의 차입 랠리와 국가를 대체하는 채권 시장 지배력 (트레이시 앨러웨이)
• AI 인프라 구축을 위한 대규모 자금 조달: 알파벳(100년 만기 채권 포함 320억 달러 발행)을 비롯한 마이크로소프트, 아마존 등 빅테크 기업들이 AI 군비 경쟁을 위해 막대한 규모의 장기 부채를 발행하고 있습니다.
• 채권 시장 구조의 변화: 이러한 초장기물 채권의 대량 공급은 장기 신용 스프레드를 넓히고 수익률 곡선을 가파르게 만들고 있습니다.
• 국가의 역할을 대신하는 빅테크: 역사적으로 연기금이나 보험사 등 기관 투자자들이 필요로 하는 장기 안전 자산(듀레이션)은 정부가 국채를 통해 공급해 왔습니다. 그러나 이제는 빅테크 기업들이 그 자리를 대신하며, 마치 공상과학 소설 속 거대 기업처럼 금융 시장에서 국가(Sovereign)의 전통적 기능을 일부 대체하고 있습니다.
(참고: 팟캐스트 섹션에서는 푸드 라이터 앨리슨 로먼을 초청해 소비재(CPG) 브랜드 확장 과정의 공급망 및 자금 조달 이슈를 가볍게 다루었습니다.)